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  還記得在西元2008年九月,美國正式因為LB倒閉AIG掛點,美國的MBS類金融商品出大亂子,因此掀起了全球金融風暴的時候,日本正沾沾自喜自己的金融機構依然穩如泰山,當時全世界最大的幾家金融機構,日本就佔了好多家,回頭看讓人想問的是為什麼??其實原因正在於日本當時已經長期處於通貨緊縮(Deflation)的情境當中,而日本的大型金融機構所持有的擔保品就是日本發行量很大的日本政府公債!!這裡必須很仔細的跟大家談通貨緊縮,以及為什麼美國人與中國大陸的領導人一聽到這個名詞就全身發抖!!

  通貨緊縮有幾個表象,那是大家所熟悉與熟知的:今天的一塊錢購買力到明天會因為通縮而增加,今天相同債券的價值與購買力,到明天會因為某種市場的原因,竟然會增加,因此只要是在債券殖利率還算高的時候拼命買入債券放著不動,在通貨緊縮的環境當中,它就會幫您生很多很多的利息出來,而那些債息的購買力因為延後發放,居然會出現其購買力價值增加的情況,而債券的交易,最後竟然會出現殖利率數值拼著老命下降而且好像永遠都不會上升的情境!!而這就是過往的日本!原因為何?因為市場中有人總擔心自身的債務過高,因此必須壓低市場利率去降低自身的成本,結果就是扭曲了市場該有的交易機制!很多人都以為日本企業本益比(Price-to-earnings ratio)過高的主要原因,就在於不少日本企業的債務負擔過重,試問當一個企業還沒開始賣新產品就背負了龐大的債務,如何能夠保留足夠的現金做自身財務上面的調節,如何能夠產生出足夠的營收來增加企業的價值,當企業大部分賺到的錢都繳給了債權人,企業如何替股東創造出價值來?因此很多人都以為只有企業透過倒閉重組與債務的大量減輕,企業才有重生的力量!! 

  說過了日本最大的問題是自身公債發行量太大,而過往在這個版上談過的,日本政府藏富於民,其實是反諷的說法,因為那代表的是政府與企業的互相勾結,當企業投資失敗,製造出大量的多餘產出,不論品質多麼精良,企業因為獲利不佳不敢替員工加薪,因為老百姓的收入跟不上這樣的產出與價格,而企業實質產出的價值其實用當地貨幣計算是大幅度縮水的,因為企業的負債高勢必推升自身販售的價格,如此一來企業所需承擔的成本也因為債務過高而被推升,照美國人的說法,這家企業早該進入破產保護並且開始清算,但此時日本政府用自身的力量介入,嚴重扭曲市場經濟的調節力量,讓這些企業無法透過破產清算與再生的方式去調節,最後形成了殭屍企業(zombie corporation),因為很多的企業都有相同的現象,而政府也總是採用相同的方式介入,因此出現好多好多企業同時拖累了國家,而使得整個國家陷入財政上的惡性循環!!

  即便這些企業有一些所謂的智慧財產權與人力資源,但企業體今天因為政府的介入,其實只是拖延了它自身根本無法清償的債務,而這樣的債務只有透過破產才能夠完全免於清償,此時借款人-在日本就是銀行團,所需要承擔的就是企業的破產與債權的無法回復,但卻是必要之惡!!企業的智慧財產權透過市場的機制拍賣給其他企業,而企業中有價值的人力資源逐水草而居到其他機構去任職,企業宣告破產結束,因此債權債務關係自此完全消耗殆盡;此時企業由另一個機構重新組成,或者是公司有能力者找回這些人力資源,並且重新買入原來還有價值的智慧產權,這家新公司的債務就比原來那家破產者大幅度縮減許多,如果這些智慧產權與人力資源真如其所言有價值,那自然可能透過重新上市上櫃掛牌展現其價值的增加,過往美國與其他國家的經驗,甚至可能使得其價值遠高過當初消失掉的債權價值;如果當時原借款人願意成為新的金主,此時原來借款人就能夠在過往答應以原債務轉換成股權的方式獲得很大的利益,那股票的價值越來越高,就能夠彌補這些債權人當時借款的損失,這就是所謂的良性企業重組循環!!而這也是近年來終於有很多很多的市場參與者以為日股本該繼續上漲的主要原因,因為那正是讓日本擺脫通貨緊縮的必要因素之一,讓市場的機能發揮來彌補政府政策上所不能及之處;但前提是債務過高的企業必須進行重整甚至是破產的程序,而此一程序的主要目標就在拋棄掉原先有的所有債務,讓企業透過破產與組織再造而重生!!

  不論是日本的Panasonic,Sony,或者是目前沸沸揚揚的Sharp,其實都有著相同的企業敗壞原因,那就是企業自身的投產失敗,以及企業在失敗的同時,日本的金融機構竟然完全沒有介入,只是一味的貸款,沒有人跟這些企業說"夠了,您該倒閉重組了!!",日本這樣的經濟體竟然沒有市場的自然調節機能,讓這些殭屍企業(Zombie corp.)倒閉重組與再生,這才是日本二十年來真正通貨緊縮的原因!!自然會見到政府的債務越來越高,當一國政府的債務越來越高的原因...在於政府拼命出面去拯救企業,此時政府勢必需要一個極為低利率的環境,這樣的低利率環境必然存在於國內的金融市場當中,因此反倒造就了企業賭博的心態與惡性的循環,這次不成功那就再借一筆錢出來賭博,於是企業越借越多,越賭越大,但還是同一批人在主導企業的運作,這些人失敗了,自然代表著觀念上的絕對錯誤,但是日本政府與民間金融機構,竟然放任這些人繼續經營企業,於是這些人就重新再犯了第二次的錯誤,第三次的錯誤,第四次的錯誤....一直到金融機構終於知道救不了,一直到政府的債臺高築快倒閉為止!!

  這樣的情境會產生一個很讓人難以理解的現象,但卻是非常直覺的,那就是"旅鼠現象",我們見到了一群旅鼠,拼著老命的在草原上奔跑,拼著老命的跑到了懸崖邊,然後成群結隊的跳入海中淹死!!這就是SHARP現在的情境,因為SHARP的技術不見得落後,但是生產的產品完全定位錯誤,過多的產能與產量根本無法用能夠損益兩平的價格賣出,原因就在於其債務太多,因此為了求現去支應自身所需負擔的債務利息,勢必推高自身的販售價格,而且根本無法透過降低價格的方式來消耗產量,透過降價的方式來增加利潤,因此SHARP該做的就是大量打消自身的負債,而那樣的情境目前看來只有以債作股!!除非日本的金融機構願意放棄過去的顢頇想法,不再是總想透過大量持有日本公債或其他企業債券的方式,來讓自身的資產負債表好看,而是開始持有大量日本績優或是有能力重生企業的股權,並且扮演著監督其重生與組織再造的角色;以SHARP為例,就是跟SHARP協商,以債作股,透過讓SHARP將自身的債務轉換成股權,透過持有大量的SHAPR股票,讓SHARP重生,但前提是SHARP目前的經營領導班子必須全部下臺滾蛋,因為就是這批人搞垮SHARP的!!

  其實這裡面透露出幾個弔詭的因素,第一自然是搞了半天原來日本根本沒有人真正懂得經濟學,坦白說臺灣可是有很多人很懂得,其他國家是有的,美國更是不用說,Bernanke,Krugman,Greenspan好多好多好多人,都是真正懂得經濟學的,但日本沒有,這裡面透露出日本的高等教育也是一蹋糊塗;第二是日本的東京帝大等名校培養出來的大藏省官員,原來都是些膿包,既沒有道德勇氣,也沒辦法有人跟日本人說,只要股市的機能恢復,只要大家願意放棄過往錯誤的想法,只要大家敢讓殭屍企業破產重生,只要我們有勇氣找到有能力的人做適當的位置,那企業就能重生,日本根本不用白白走了這二十多年的通貨緊縮,因為那是很笨很笨的堅持己見下的錯誤與失敗!!最重要的是,企業一時的價值失去,不見得就代表永遠的價值消失,因為人力資本的累積是不容易的,企業發展這麼多年,這些人長期投入生產之中,終究有很多很多的Know-how在其中,只是過往企業遇到了笨老闆,因此失敗了,那換一批人領導就沒問題,這個不行就再換,除非日本沒人,註定該滅亡,否則終究是會重生,根本不必這麼悲觀!!

  這樣的場景同樣適用於在2008年之後沾沾自喜的日本金融機構,只是今天的日本跟各國的情況不同,這些金融機構該跟IFRS與Basel協定說不,該跟這些歐美制定的錯誤規則說不,該開始大量持有績效好或可能可以改造成功的企業股權,甚至是跟當初欠自己很多的企業談以債換股的情況,只是需要的是政府的從中擔保,日本政府可以仿效當初美國政府解決Citi bank等美國持有南美洲各國的債務一般(一般稱此為Brady Bonds),由日本政府用日本公債作為擔保,讓這些可以重生的企業以債作股,直接讓日本的金融機構持有,等到這些企業重生後自然政府的擔保就消失,所有的債權都變成股權的持有,如此也不會增加政府過多的債務,同時必須鬆綁自身的金融規則,大量引進全世界的資金投入日本的股市與債市,讓大量的外國投資人持有日本的公債與股票,引進活水讓外資跟日本的金融機構一起承擔日本企業重建所面臨的風險,這才是日本該做的!

  日本政府必須下定決心解決日本公債過高的問題,因為這麼高的公債水準只會使得日本更是無法擺脫低利率的環境,那就根本不可能談通貨膨脹的出現,日本必須透過日本公債由全世界來持有的方式拉高殖利率,透過金融機構下定決心,持有過往的日本績優股票的方式,來改善日本企業與自身的資產負債表,只有如此才能使得日本公債的殖利率重新回到2%以上,此時才有可能談日本通貨膨脹2%的目標達成,只是從這裡出發,任何人都知道這將是一條漫漫長路!!