最近美國的媒體一直在討論世界經濟衰退與金融風暴出現的可能性，有趣的是，上次的金融風暴主因正在美國發生，不但造成後來美國國債暴增十一兆美元，還造成目前全球低利率的情境，美國即便率先升息，最終仍不敵稅收不足與中央政府關門的危機，只好放棄較高利率水準的看法，目前看起來是這樣的，之後會怎麼變化，誰都不知道。
來回顧一下美國在西元2008年金融風暴的始末，主因發生在美國向來自豪的投資銀行，以及美國在過往具高度創新性質的影子銀行體系，那樣的情境在上一個世紀美國，最終以Glass-Stegall法律規範，硬是將投資銀行和一般商業銀行拆解開來，甚至禁止投資銀行吸收一般大眾存款，而在西元2008年時，美國採用的是允許僅存不多的投資銀行與商業銀行合併或是直接改制為商業銀行，藉由吸收大眾存款來繼續生存。
過往投資銀行扮演金融新的角色，藉由金融創新來推動新產業或新金融商品出現，藉此開發出新的金融融資市場，擴大市場的交易量與支持新產業的價值創造，不幸的是如果開發出來的金融創新商品，無法由市場參與者透過合理方式檢驗，並透過供給與需求的自然交易法則來了解，就會出現此一金融商品的價格可能失真的情境，這也是西元2008年金融風暴的原因之一。
另一個原因在對投資銀行的監管不足，以及對當時的避險基金的監理不足，過往很多交易都是在OTC市場中進行，簡單的說就是交易雙方自行約定契約的內容與交易的方式，而非在交易所中進行，投資銀行創造的價值，過往至今都需要非常長時間的發酵與累積，爾後在價值浮現後，才可能藉由IPO的方式在市場中出現，甚至透過市場對相關金融證券進行供給需求交易，來展現價值。這樣的過程，對一般製造業和新興服務產業是好的，但對於不知道該如何認定的金融創新商品卻是不好的，原因自然是製造業或新興服務產業，需要不少時間的發酵，需要大量資金與人力投入，才可能培養出一個全新的產業或是企業，但金融創新商品如果一開始並未經過監管，而金融監理機構對此一金融創新商品也所知有限，那就可能造成金融市場不知道如何認定此一金融商品的價值，甚至可能因為一開始計價的錯誤，造成之後供給與需求的評估價值失真，而那正是美國金融風暴發生的主要原因之一-金融創新商品價值的無法認定。
大家可能都看過大賣空那部電影，在電影中，我們見到很多金融商品為吸引專業投資人的資金，需要藉由信評公司來評估其信用強度，只是在西元2008年的當時，信評公司擔心自身生意被別人搶走，紛紛給予一堆亂七八糟包裝出來的金融創新商品C，DO或CMO等等，很高的信評。美國學界不是不知道這樣的情境，甚至美國學界當時也有人非常擔心影子銀行會出很大的問題，只是因當時美國經濟不錯，而那些金融商品在市場中交易也創造很多工作機會，念數學跟念物理以及念工程的人，都大量投入在金融工程創新的領域中，而且薪水都是年薪十幾萬美元起跳，美國的金融監理機構就忽略這些產業當時非常不健康的發展，也忽略影子金融體系與投資銀行並未受到政府嚴格監理的事實。
在金融創新的過程中，我們見到很多金融商品包裝出現問題，每次金融商品包裝與銷售，必然有實際包裝者拿走部分利益，在當時這些利潤是非常高的，而且透過不合理的風險評估數理計算，竟然出現很多垃圾等級的債務收益和勉強高於投資等級的債務收益，藉由新一輪的金融商品整合包裝，包裝出來的金融商品期信用評等竟然是A或是AA以上的等級，但我們知道在包裝過程中，金融商品中有部分的利益已被原始持有者取走，簡單的說，用數學來看，就是3+3+50+100的最後價格是200元??這是甚麼怪邏輯?這是甚麼不可思議的事情?在這其中的金融風險評估與監理機制在何處?很清楚的是，當時金融風險評估機制的失效，甚至不同債務藉由包裝後，其不同等級債務的tranches在市場的流動性都受到市場參與者的質疑，金融市場在當時並未仔細考量到相關金融商品的流動性貼水與風險補償價格的議題，甚至當時隨著會計制度的演變，越來越強調需要以當天市場價格(mark-to-market)來進行相關市場的報價與交易，自然出現市場供給和需求法則失靈，主因當然是很多金融商品在當時根本缺乏市場流動性，很多報價都只是估算價格，一旦拿到市場去進行交易，將發現根本沒有人參與，更無所謂需求供給法則能決定市場價格的可能性。
很多長期投資人需要較長天期且有穩定現金流量的金融商品，來進行風險管理和資金控管(cash-flow matching or duration matching)，但不幸的是，真實世界中，根本沒有這樣的金融商品存在，誰能保證特定的房屋貸款借款人，一定會老老實實在不改變自身現金流量支出下，持續繳款二十年或是三十年??很多房貸投資戶一定會因自身財務情況改變，去更動自身資產負債配置，甚至去改變自身房屋貸款支付金額與方式，而且有金融財務能力更動者，必然是屬於金融條件比較好的客群，如此一來，那樣的金融商品包裝，沒變的是根本繳不出貸款的人，沒變的是根本從一開始就可能會違約的貸款戶，誰能保證那樣的金融商品在未來三十年的現金收益不變或更動不大，這很明顯是吹牛皮的事情，那樣的現金流量的估算與相對的交易，從一開始就不切實際。
金融監理機構在當時，因金融創新產生的就業與產值，沒有留意其中發展本質上的荒唐，根本不合邏輯，這樣的金融創新商品，在當時甚至是今日，都需要非常多的實際資金來支持，主因當然是一層又一層的包裝後，每次包裝後都有人會拿走相當利益，一個只能產生100元現金流的金融商品，每次再包裝都被人取走10元，幾次之後其價值就低於50元，但是卻因為信評跟金融監理不足的緣故，竟然還能以100元持續在金融市場中銷售，這樣不合邏輯的事情，最終導致美國出現嚴重的金融風暴，其真實理由就是因為這些金融商品都嚴重被高估，其背後的現金流量根本一開始就是虛假的，最終導致市場流動性的枯竭，以及金融市場出現系統性的流動性不足風險。
於是在美國歐巴馬總統時代，出手拯救美國金融市場，或許該說是對於全世界金融參與者的贖罪，當時很多其他國家的金融機構，從中國到日本到臺灣和其他北歐以及歐洲的國家金融機構，都大量持有雷曼兄弟投資銀行和其他投資銀行所發行的結構型債券或是股權商品，但是這些金融商品通常都有一個通病，那就是發行者對於這些金融商品發行並沒有足夠擔保，美國當時金融風暴的主因，正由於雷曼兄弟投資銀行自身的實際資金準備不足，所以出現交易對手的違約風險(counterpart risk)，而此一違約風險，最後也產生傳染性效果，當雷曼對於某家金融機構違約，最後也導致這家金融機構對於其他家金融機構的違約，於是最終是美國政府印鈔跟發行政府公債來替這些金融商品做擔保，只是這些金融商品如前面所述，很可能真實的價值是市價打五折以上，但是美國政府卻用票面的價值來做擔保，最終美國最終出現十一兆美元的政府債務，有相當多的比重是替這些金融商品重新議價做擔保，而在這個故事的背後，有一個很驚人的事實，就是這些金融商品的持有者不是大型退休基金，就是有錢人持有的私幕或避險基金，歐巴馬政府舉措，從一開始就是幫助富人逃脫，讓這些人重新得到市場的流動性與財富，這些舉措自然深受眾人肯定，但是如果在一開始，這些金融創新商品，不被給予這麼高信評，甚至限制特定人可以持有，這些問題根本不會出現，只是那些念數學跟物理的人，或許在當時只能在國高中當老師，沒有去華爾街賺大錢的機會，這也是事實。
金融市場是富人的遊戲，這句話到今天仍然成立，金融市場讓有能力或企圖藉由新產業創造來賺大錢的人有所發展，這句話到今天仍然成立。只是我們想要問的是，這樣的過程需要多少社會成本?而其產生的社會利益是否能有全體百姓所共享?如果不能，那樣的金融創新，經常會變成--創新成功贏者全拿且是獨享，但創新失敗就是全民共同承擔的共享惡果，試問那樣的金融創新和發展過程是否值得?
總之，在西元2008年以後，美國在金融上做了幾件事情
1.將投資銀行納入一般金融機構的監理，而且要求投資銀行必須提高自身的資本額，才能進行相關的金融創新與財務工程
2.要發行金融創新商品，需要提列更多的資本準備與擔保，任何一個金融商品都需要受到金融監理機構的監理
3.消費者保護法上路，要求很多金融商品只能賣個特定機構投資法人，或是相當有金融市場知識經驗與資金豐沛的個人
4.金融機構的自營部門角色被大幅限制，金融機構只能扮演金融仲介者的角色，不能用自有資金參與特定金融商品的放空或是持有
(關於這點，在近日，川普政府在西元2019年的八月將其放寬，重新允許金融機構的自營部門可以參與相關交易)
5.金融機構交易必須盡可能透明，過往非常多藉由OTC金融市場交易，希望藉由價格發現與價值創造來產生價值的金融交易，都不再被允許，很多原來在OTC市場進行交易的金融商品，比如CDS等，都被要求必須進入交易所當中交易，一來提高交易的透明度，再者因為交易對手是交易所，因此可以降低交易對手違約風險所引爆的市場傳染性效果(contagion effect)，最重要的是，對於金融創新商品的交易擔保，有較為嚴格的要求，雷曼兄弟投資銀行的事件，未來將很難發生，因為一開始的可能發行者將面臨自身資本不足，根本無法發行相關金融創新商品的可能。
6. 嚴格要求金融機構大幅提高自身資本的保留比率，不允許金融機構任意在財報獲利年度發放現金股利或是其他股利給特定證券持有者，並且要求金融機構發行永續特別股(perpetual preferred share)和次順位擔保的債券(subordinated bond)進行增資，已降低金融機構可能在金融市場流動性不足時，所出現資本不足的問題....
(未完待續)
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