經濟,財務,統計學,數理科學與政治評論

  當美國開始實施貨幣寬鬆政策(the Quantitative Easing policy)時，當初最讓人擔心的地方其實有兩點，第一點是美元是國際交易貨幣，美國Fed實施QE可能發生美元因在美國境內因為新產業尚未出現而找不到去處，因而出現美元貨幣外流的現象，如此一來貨幣寬鬆政策可能導致更多的美元外流，去海外尋找可以賺得更高報酬的投資標的，如此一來會使得美元相對於其他國家貨幣出現貶值的情況，這個論述的前提是其他國家在當時，尚有相關的投資與相關能夠產出更高報酬率的計畫，因此美元的外流對於美國是有利的，在過往西元2008年到2014年，因為中國大陸進行大規模的基礎建設與境內企業的大量生產，因此帶動新興國家特別是原物料出口國家的需求，連帶使得美元流出美國可以獲得較高的報酬率，因此當時美元是大幅度貶值的，而美國境內的美元數量並未因為美國Fed的QE政策而有所大量增加，也因此美國在當時很難產生如當初Fed所預期的較高通貨膨脹率(higher inflation rate is not seen between 2008-2014 in the US because of US dollar outflow)，同時美國央行的貨幣寬鬆政策，也不見得能夠帶動境內工業生產的增加，因為國外有較佳且較確定的報酬可獲取，美國企業就不太需要在美國境內做相關投資；第二點是美元數量的增加，即便是透過美國政府債務的同步增加為擔保，因美元是主要的國際交易貨幣，可能造成其他國家境內的貨幣升值與他國本地相對應貨幣數量的增加，最終使得各國出現通貨膨脹，使得各國必須面對匯率升值與利率調升的兩種抵換，其抵換端賴各國經濟體的經濟發展規模與相對應的金融政策，如此一來，因為各國的金融操作者在取得較多的貨幣數量，最容易獲取利潤的地方不是股市就是房地產，因此可能使得這些國家的金融體系受到較大的衝擊，最重要的是這些利潤最終回到美國時，並不是由全美國的人民共享，而是由當初能夠因為Fed的QEs而取得資源的企業主或是金融資產高的個人所獲得，近而造成美國境內更大的貧富差距(the Us QEs bring more wealth discrepancy to American people because those corporates or individuals who get the benefit from the US QEs are not the whole American people but a few)。關於這個部份的論述，大家可以參考此一Blog過往關於這些想法的觀點與推論，就能一窺究竟。當然近來美國已經開始一連串的調整，包含個人薪資的提升以及全職工作的增加，最重要的是美國開始討論全民健保(universal health care)，而非特定不同產業與階層的健保制度(a health care system depends on what industry or what sector you are working on)，這些都是美國近來在進行財富重分配的政治與經濟政策，目標當然是解決美國QEs的後遺症。

  負利率(negative interest rate)貨幣政策從西元2014-2016這些年以來，是歐洲各國與歐洲央行都非常著迷且徹底施行的貨幣政策，它的主要目標是在解決過往各國央行在貨幣政策上面，無法將名目利率降低到零以下的限制，因此產生出天然的門檻(barrier)，也使得貨幣政策受限於接近零利率的界限。而負利率的貨幣政策，真正的目標面對人們心理所以為的通貨緊縮(deflation)或是認定未來長期經濟可能處於通貨緊縮的預期(deflation expectation)，因此出現人們寧願窖藏現金在床底下而不願意花錢的情況。採用負利率政策期望的是人們能夠重拾消費與投資，讓經濟能夠增長，使得經濟回復到通貨膨脹的長期預期當中，如此一來廠商有錢賺，而廠商願意多雇用員工，員工再透過消費讓廠商有錢賺，透過這樣的循環來使得經濟有一個比較好的良性循環。只是負利率貨幣政策有很多無法解決的問題，特別是在一個非常開放的經濟體當中，人們可能持有的貨幣並非本國貨幣，而是其他預期會升值或是較能夠保值的貨幣，如此負利率的貨幣政策可能就會有非常多的失誤與不可能彌補之處，因此一個開放的經濟體，可能因為採用負利率的貨幣政策後，造成資本外流(capital outflow)的情況，其實今天中國大陸的資本外流(這是中國的宣稱)，也是因為中國大陸的央行過度降息與降準備率的關係所導致，人們覺得所持有貨幣可能獲得的利得遠比其所需承擔的成本少，因此偏好不持有本國貨幣，也導致中國大陸在西元2015年減少掉上兆美元的外匯準備，因為境內的人民將人民幣都轉換成美元,日圓,歐元或是其他國家被以為可以保值的貨幣(其實不然!!)；另外讓貨幣流通速度增加，也可能引發惡性的通貨膨脹，因為貨幣的價值儲存功能可能受到損害，關於這點歐洲的一些國家，近來極力採用透過建構與強化人們運用電子交易系統進行相關貨幣交易，來降低這個問題的嚴重性。

  談一下負利率政策的發源地，德國，德國有一個人叫做Silvio Gesell(葛賽爾，德文)，他是一個商人，在十九世紀末期就開始倡導負利率的貨幣政策，認為當經濟出現大蕭條的時候，央行該實施負利率的政策，替持有過多現金加稅(tax on money)，所有銀行轉存央行的資金都應該給予負利率，亦即存100元，隔一年之後可能給付97元等等，目標在於使得銀行除了央行要求基於風險管理保障的轉存金額之外，其他的資金儘量透過金融市場借貸出去，刺激民間的消費與投資，以方便經濟活動的增加，在那個強調貨幣數量說的年代中，MV=PY，短期產出(Y)是定值，短期貨幣量(M)也是定值，因此物價水準(P)取決於貨幣流通速度(V)，當人們願意提高貨幣的流通速度而且央行對於貨幣數量的控制得宜，此時物價水準自然能夠提升，而物價水準提升背後的主因來自於民間消費與投資的增加，因此這樣的物價水準提昇是好的!爾後Gesell進到東德的巴伐利亞(Bavaria)蘇聯聯邦共和國擔任財務金融相關主管，也曾希望能推動負利率政策，希望發展新的貨幣體系，只做這個位置七天，因被陷害差點被判叛國罪，最後在慕尼黑法庭上替自己辯護而獲釋，想重回瑞士不可得，總之其負利率政策最後沒有實行。

  在貨幣銀行學的課本中，一開始都會談貨幣的功能，搭配總體經濟學的想法，古典學派的學者總希望貨幣的功能主要是價值的認定與交換，直到凱因斯(Keynes)之後，慢慢將貨幣能夠提供市場流動性與因為後續國際貿易的盛行，而必須考量到各國總體經濟情況不同，以為貨幣還具有價值儲存的功能，慢慢地，很多總體經濟模型都考量到貨幣具有流動性提供以及價值保存功能的目標，如此一來，就像是央行在進行QE，採用債券融通時所遇到的信用風險與流動性風險無法適當分離的議題，當國際貿易與國際金融議題被納入考量時，其實此時貨幣的功能已經超越價值認定與交換，貨幣已不再具有中立性(neutrality)，貨幣扮演的角色在國際金融交易與交換，其流動性的功能與價值保存的功能非常高，連帶也影響到後續負利率貨幣政策(negative interest rate policy)的實施。

  今天歐洲實施負利率貨幣政策(negative interest rate)最徹底的國家，其實是瑞典(Sweden)，負利率政策的實施在很多方面尚無法完全解決貨幣所具有貨品交換與計價的功能之外，對於貨幣中扮演的流動性提供與價值儲存這兩項功能，有不少技術上的實作議題，而瑞典為了解決這個問題，希望將貨幣功能大量限制在交易計價上，推出一連串的經濟與法規政策，降低瑞典克朗的流動性提供與價值儲存功能。解決貨幣流動性議題，瑞典採用的是電子支付交易系統(electronic payment system)，透過鼓勵百姓多採用信用卡或是儲值卡與簽帳卡的方式來支付商品的購買，以降低瑞典克朗貨幣的流動性需求，因瑞典克朗的發行量隨著電子支付交易系統的上路，瑞典央行目標在於降低其貨幣發行量，讓電子支付系統取代貨幣功能，同時每筆交易都需要收取交易的費用，除了減少過往稅收上因為現金交易而出現稅收減少的問題，亦即黑市交易與逃漏稅的議題，另外也彌補銀行轉存央行所面臨到的負利率損失，透過強化銀行手續費與政府規費收入，來彌補銀行與政府可能面對的損失。但在價值儲存的部分，其實目前瑞典採用的方式並不明確，因此也造成瑞典近幾年在採用負利率政策時，面對到境內房地產價格持續飆漲的問題無解，這是瑞典目前實施負利率貨幣政策最為人詬病的地方，因為即便捨棄貨幣價值儲存的功能，人們還是可能採用其他的方式來保存價值，比如黃金或鑽石，比如房地產，比如其他可交易的金融商品。值得一提的是，瑞典的央行Riksbank特別強調，它們只針對銀行轉存央行超過規定者課稅，簡單的說他們只針對超額轉存準備(excess reserves)課稅，在限度內的轉存是沒有課稅的，另外，央行也發行紀念貨幣，允許這些貨幣使用到一定期限後自動不再具備購買力，用來提升短期的貨幣供給量，期望帶動消費與投資，只是有趣的是瑞典去年(西元2015年)的經濟成長率高達百分之三以上，預估今年的經濟成長率仍然高於百分之三，通常經濟持續成長，自然會帶動較高的薪資增長與後續的通貨膨脹率提高，實在想不出甚麼理由，瑞典需要提出負利率貨幣政策，或許他們的著眼點是打擊避險基金與匯率炒作者，希望瑞典克朗(krona)相對於歐元(eoru)或美元(USD)都能降低不少。

  對於瑞典來說，透過發行一定期限可使用的貨幣，比如西元2020年之後其貨幣就不再具有購買力的紙鈔貨幣，來提高一定期間的貨幣供給量，使得負利率的貨幣政策更有效，另外也因為擔心採用負利率的貨幣政策可能造成的通貨膨脹，爾後開始控制境內自身發行貨幣的數量，因此採用信用卡,餘額卡與銀行儲值卡，確實能夠藉著大量使用電子支付交易，確實能夠降低貨幣發行量，連帶節省不少貨幣兌換與維護的成本，而且也能夠抑制經濟犯罪的可能，只是缺乏貨幣這個交易的媒介，也會對很多實際的小額支付產生影響，因為信用卡的使用與相關電子錢包的使用都需要交易成本，連帶可能產生過低的交易金額無法採用電子支付系統來幫忙支付，比如五塊錢以內的克朗(Krona)交易，或許就很難採用電子支付系統來幫忙，因為提供商品或服務者覺得已是便宜銷售，怎麼可能採用昂貴的電子支付系統，一旦採用電子支付系統就需要支付額外的成本給系統服務者；總的來說，電子支付系統對於替代貨幣的交易功能，在便宜的貨品或服務上是沒有幫助的(關於這個部分，可能您會在貨幣銀行學的課本中提到貨幣的搜尋成本與相關模型等議題，在此就不多贅述)，這也是需要零錢(coin)與小額貨幣(low value currency paper)來扮演支付媒介(medium of exchange)的功能，在很多零錢與小額貨幣的支付功能，並無法透過電子支付系統來取代，此一問題目前的解決方式其實是需要額外的第三方支付經營者，因為金融機構的電子支付系統或許有成本的考量或其他因素，使得低金額的消費很難採用此一方式完成，但是第三方支付業者通常都不是金融機構，為求生存自然願意承擔小額金額支付所可能產生的瑣碎成本，希望透過交易量的擴大來攤銷掉很多的固定成本，以大量交易金額的出現產生出的獲利來填補前述的成本，或許這是瑞典希望負利率政策成功而不得不走的路。但是對於價值保存的部分，其實會出現價值保存的部分，正是因為有錢人需要貨幣展現此一功能，即便是其他的金融媒介或是黃金或鑽石，其實仍然需要考量到諸多的不方便，以及自身的交易風險，只是關於這個部分，銀行的電子支付系統恰巧能夠提出更多的保障，除非是地下金融(underground economy)或是洗錢的行為，否則貨幣的價值保存其實不過只是金融體系中的一個金融數據。

  其實上面的討論都是貨幣的功能，因為採用負利率的貨幣政策，其實就是希望透過貨幣來進行刺激經濟發展的目標，很多人讀到此，應該會有一個很大的疑問-筆者是不是離題?其實不是的，因為負利率的貨幣政策要解決的問題是甚麼-人們持有貨幣不投資也不消費的議題，以及人們面對未來以為有通貨緊縮的預期或是已經處於通貨緊縮的經濟社會當中，此時政府該做的事情，確實是扭轉人們對於通貨緊縮的預期，確實是想辦法讓人們重新思考通貨膨脹的可能，甚至是直接讓人們產生通貨膨脹的預期，只是那樣的通貨膨脹預期，一定需要透過負利率的貨幣政策，才能夠達成嗎?很清楚地，答案是否定的。

  回頭看通貨膨脹的計算，很多國家都是扣除掉食物與相關必需品的消費，因為這些生產有季節性的影響，但也因為如此，對於很多小國來說，當這個國家大量生產的商品只為了出口，很可能會面對到國際環境的變化，而出現產能與或生產出來的商品大量過剩與滯銷的窘境，如此一來回頭計算這個國家的通貨膨脹，就可能會見到這個國家正處於通貨緊縮當中，而通貨緊縮的出現，基本上就是生產出來的產品大量過剩，因為國內需求不足，或是國外需求不足，對到特定生產產品產量過多，不得不降價求售，或是必須承擔屯貨與後續暫時無法銷售而面臨到的資金壓力，在最後還是不得不採用降價求售的情境，如此都會使得這個國家在通貨膨脹率的計算上，出現通貨緊縮(也就是通貨膨脹為負值)的現象，只是此時這個國家採用負利率的貨幣政策就能夠解決問題嗎?因為負利率的貨幣政策，還是無法讓人民消費這些過往專門用做出口的商品，也無法解決人民不可能投資這些生產過剩產品的企業股票，更不可能使得這些已經生產過剩的企業仍持續加速生產早已過剩的商品類別，那負利率的貨幣政策在此時的功效是甚麼?讓人們過度消費，以至於儲蓄不足，使得老年退休的困難度大增?還是企業進行錯誤的投資，結果使得投資失利，而面臨更高的倒閉風險?這些都是負利率的貨幣政策所可能產生的問題；在面臨通貨緊縮的時候，這個國家或許該考慮貨幣的貶值，也或許該考慮生產過剩的企業如何減產與產業升級的議題，甚至是該如何採用新的創新模式，鼓勵新的企業出現創造獲利已取代舊的企業，那些才是面臨通貨緊縮該有的方向，負利率的貨幣政策，並不能夠解決因為企業過度投資或是消費力道不足所引起的通貨緊縮。

  因此在前面的文章中，才會從另一個觀點來討論負利率的貨幣政策，那就是貨幣的功能，透過貨幣功能的討論，來看並非是企業過度投資或是消費力道不足，所產生的通貨緊縮議題，而那正是北歐瑞典所擔心的議題，也是他們目前採用負利率貨幣政策所希望達到的目標，它們希望解決的問題其實是貨幣功能的改進與取代。因此從貨幣的功能來看，對於瑞典的問題才是比較好的討論方式，只是瑞典是社會主義國家，這樣的國家相對於我們這些多研讀的是美國經濟學課本以及以美國與英國的經濟政策為參考的人來說，其實有很多地方是難理解的，畢竟瑞典的消費不足，正是因為很多地方都是國家照顧，國家過度照顧可能產生的問題就是私人的需求不足，而境內的需求不足就會造成企業必須依賴海外的需求才能夠生存，瑞典的汽車Volvo之前被中國吉利汽車的收購，Volvo最終透過銷售中國跟其他國家來起死回生，正說明其透過海外利潤的創造，重新改進自身的汽車設計與生產設備的升級，由此展現出社會主義國家透過國家力量照顧百姓，最終可能造成自身需求不足與產業更新速度過慢甚至因為利潤不足而無法更新的事實，或許該解決的是過度社會主義所造成的問題，而不該只想著以負利率的貨幣政策來刺激消費與投資生產。

  當然不得不承認利用負利率貨幣政策搭配電子支付系統的上路，確實使得瑞典在未來針對自身貨幣存量與貨幣政策效果的評估，會更加精準，但是對於通貨膨脹的預期心理養成，或許效果並不如其所以為，畢竟經濟的增長需要的是知識體系與產業的創新，透過創新產生商機與新價值，那才是通貨膨脹預期心理的背後支持，也是金融體系繼續增長與被需要的原因和理由，一味透過電子支付只是替代過往的支付習慣，而且還增加過往支付所需面對的成本，長期來說，對於總體社會的效用增長是沒有幫助的，只是挖東牆補西牆的作法，因為銀行轉存央行面臨損失，所以透過銀行的電子支付系統來幫助銀行獲利，這是非常荒謬的情境。不過由此處，也能見到瑞典這個社會主義國家對於稅負的重視，以及希望透過稅賦來降低富者的財富與提高對於貧困者的補貼，對於瑞典來說，這都是合理的做法，但從外人來看，卻不見得符合經濟的學理與經濟學政策所該誘導出的資源配置合理性。

  在下一篇文章中，會討論日本和瑞士的負利率貨幣政策，以及他們所面對到的問題，跟北歐瑞典有何不同。