經濟,財務,統計學,數理科學與政治評論

Hello there:

  這個部分主要要談的是 Traditional banking system的影響與Shadow banking system的影響!!Usual Banking system的主導者是央行與其傳統的金融機構,透過存放款與融通經濟成長與交易的所需!!而Shadow banking則用的是Hedge Funds, Reits, CDOs, CLOs等等Structured Securities來進行資金的需求,透過金融市場的交易來展現對於其信用與流動性等等風險來反映在其交易價格之上!!在這個部分,我們將流動性(liquidity)視為風險趨避的函數(the function of risk aversion);當投資人的風險趨避程度變高時,shadow banking system的流動性變低!!反之,當投資人的風險趨避程度變高,其MBS流動性變高或變低,其實都還需要對於其他金融商品的供需進行判定!當然這都是可以預期的!

  以美國跟英國的TIPS為例,因為美國將自身的CPI中的主要成分,每個月的基本民生必需與油價的部分剔除,相當程度上面已經壓抑了目前美國的實際通貨膨脹率,因為使得美國TIPS的價格跟不上真正的通貨膨脹,而這才是美國TIPS相關價格無法上漲的原因,同樣地,MBS價格上漲的部分還需要由美國相關可替代性的公債與公司債的供需來判定,當市場覺得市場流動性很高,其實對於MBS的價格是有抑制效果的,反觀對於美國公司債,大夥以為其價格跟公司股價還是有一定的相關性,相對上公司債的價格變動與風險變動因素可能就與MBS不相同!!

   再過來....大家自行參閱相關文件與內容....

  The Minsky Framework: Hedge Unit, Speculative Unit,Ponzi Unit!!!

  這個部份....就這樣!!

Hello there:

  這裡要談的是幾種常見到的Fixed-Income Assets與其背後需要注意到的信用風險評估!!

1. High-yield Corporate Bonds

 相對於investment-grade Bond的發行者來說,HY Corporate Bond發行人期信用評等是比較低的,因此常採用short-term, floating-rate,senior bank debt(這裡指的是相對於subordinated debt), floating rate隨著市場特定利率指標加碼變動, 而short-term則是因為其信用相對於investment-grade issuer較低,所以只能用比較短期的融通成本才低!只是如此一來short-term loan or debt就會使得發行者面臨到幾個問題:a.到期再融資的問題,因此總體環境的市場利率變動就變成是考量;b.公司償付的資金來源,此時free operating cash flow(請參考Credit Analysis I)就變成非常重要了!!另外企業也要考量到可能必須變賣資產償付債務!!而Senior主要談的是因為企業債權人擔心其所購買的debt or loan的償付權利低於其他債權人,因此希望在公司真正走到清算時,有優先取得企業資金的權利!一般我們在談的求償權順序:Bank debt>Senior bond>Subornidated bond!通常HY Corporate Bond的發行人多為控股公司(holding company),因此其借款多為其subsidiary所為,我們因此必須考量子部門或子公司的償債能力以及其與母公司之間的其他資金往來與資金支付等問題(比如dividends payment等等)!!

2. Asset-Backed securities

 ABS(Asset-Backed Securities)或是non-agency mortgage-backed securities(NA-MBS)有幾個重要的元件:第一個當然是collateral所能產生出來的價值-販賣的市價與其背後所能產生出來的現金流量,一般說來因為我們常持有的不是單個ABS而是一籃子的ABS,因此彼此之間的價格相關性就變得很重要了,很多時候我們會專注於是市值比重大的,因其造成diversification效果低但concentration效果高的現象;第二個是ABS的Seller(賣方)與Servicer(管理方),後者是專門分配ABS所產生出來的現金流與管理其所需要的成本支出等等,一般說來如果Servicer只負責分配現金但不負責管理,那此交易被稱為a true securitization,若Servicer也同時負責管理,則稱其為a hybrid securitization transaction!ABS通常再給付現金時有依照投資人的優先參與順序分配現金,一般稱其為Waterfall,越先分配到現金的人就是不會分配到其residual value的人,這點跟一般企業股東與債券持有人優先分配企業現金是雷同的,主要還是看covenants的訂定!!

3. Municipal Bonds

  Muni bonds有分兩種,一種是Tax-backed bond,另一種是Revenue bond,前者適用稅收做擔保,後者是用其標的物產生出來的收益做擔保,比如高速公路用其過路費做擔保等等.....

Hello there:

  國光石化,坦白說站在臺灣老百姓的立場,我覺得還是該建的,畢竟石油是我們在工業變動過程中一定需要的,而且中國大陸也表達了它們未來還是非常需要汽油的進口,原因是即便中國自行生產提煉,中國還是面臨到沒有地方儲存的困境,而中國大陸目前缺的不外乎水,電與食物,任何能夠滿足這些基本需求的,都是在中國有商機的,外加國光石化本來的目標就在淘汰老舊的廠房與設備,一旦舊廠退役,但新廠沒建,很快的我們就會面臨汽油需要進口的困境,我想寧願是幫中國提煉原油再賣給中國,也不要我們自己的產能不足,況且我們的產能還是可以支援鄰近國家因為地震天災等其他因素所造成的短期不足,這對我們戰略地位的穩固有更進一步的幫助!!最重要的是就業的幫忙,因為一個廠蓋下去,光是吃喝等等的需求與其他需要都會產生非常大的周邊效應,對於就業是非常重要的!!我知道這也是個賭注,但我們過去的十大建設不也是個賭注??過往前進高科技產業發展不也是個賭注??我們還是要搏命一拼才行!!還有就是我們在農業上的優勢,政府在過往醫藥上的投資已經有成,我們已能做出非常多的學名藥,但是政府忘記繼續鼓勵老百姓轉型做特殊特定的農產品,政府應該在這裡多加油,以紐西蘭的奇異果為標竿,做出好吃的農產品品牌,我想行銷全世界都是可行的!!

 另外對於目前日益興盛的醫學美容,政府應該要開始管理了,因為越來越多的醫療糾紛出現,最後這些非健保給付的醫療行為,最後導致很多人的皮膚受傷,最終全民健保還是必須支付其修復與其後續產生出來的成本,對此政府是應該詳加注意的!!因為這些非健保給付的醫療,已經增加全民健保額外的負擔,除非政府必須要求一旦產生出任何損傷,全民健保將不再負責幫忙治療與修復,因為這些成本是您自行去製造出來的,政府不需要承擔這些,但試問政府能嗎??這些人愛美自行去做這些,最後失敗了要全民買單,對全民公平嗎??我想答案是很清楚的!!!

  政府對於台商的立場也應該更清楚,歡迎台商資金回來回存金融機構,但不歡迎台商回來炒作房地產與股市,最後產生出來的傷害將由全民買單不是嗎?又製造出另一個可怕的財富重分配與擴大貧富差距,嚴重影響到社會觀感!!我想對馬政府都是減分而不是加分效果吧??!!!不是嗎??!!!還有政府也該重新檢討過往廢除遺產稅的制度,因為一旦廢除對於保險與會計師等金融產業的需求就大幅減少,特別是理財規劃等的產業也有不良的影響,政府輕稅簡政固然背後有良意,但對於特定產業的人力需求以及過往培養出來的人力資源,說實在是一點都沒有助益的,反倒降低了這些人的薪資!!政府都該重新檢討!!!

 我是不支持臺灣獨立的,這是我的立場,但我支持民主進步黨,也支持政黨輪替!!如果馬先生做不好的話,我們就該用選票替換他!!如果馬先生替我們帶來的只是更高的貧富差異與所得減少的話,那他就應該下台!!我想目前的狀況是如此的!!!

Hello there:

  其實我很想寫的是馬先生不該做的事,比如全民健保二代,奢侈稅等等,再再顯示我們的總統是媚俗與不知民間疾苦和實際運作的!!

  我們先談奢侈稅,很多人都以為奢侈稅主要是在打壓許多地區明明就是供給遠遠大於需求,為何相對的房價還大漲了近兩三倍!!但是奢侈稅放諸四海皆準的實施,其可能的效果,要不就是目前持有房子的人變成"負資產"者,因為沒有房子的首購族都希望房價越來越低,而且坦白說不管房價多低,因為真的薪水太低了根本沒有儲蓄,他們都是根本沒能力買房的人,但若房價真的跌三成,那原來買房子的人其所持有的房屋價值有可能就低於其銀行貸款了,因為一般自有資金都是兩三成,其他都是貸款!!因此政府如果打房力道過重,再來就是持有房子的人破產,將債權轉移給銀行,那最後還是政府必須拿錢出來填補這些銀行不良資產的缺口,最後還是要透過稅收或印鈔票來融通這些不足之處,最後我們將見到大家預期房價繼續下跌的預期心理出現,因此更不敢買房子,因為擔心自身資產縮水,但政府還是要跟你抽稅,去彌補因為房價跌太多所造成個人與銀行的損失,最後的分析是...首購族還是沒買到房子,但政府為了補洞一定會增加其規費與其他稅收收入,那就是大家多繳一點罰單,多繳一點過路費與其他費用,才能彌補其缺口!!而且馬政府完全忘記很多工作機會早就消失了,因此很多人才必須依靠房價與房子的轉售來賺錢生活,這是進步國家都會遇到的問題,那就是服務業的產值在某些地區一定會高於製造業!!結果這些人也無法生存了,最後還是需要政府來照顧!!試問...這個策略..為何最後變成大家都輸了??為何當初不在房價開始大漲時就介入管理,到今天已經覆水難收才來...??!!!!

  再談全民健保,其實大家都沒注意到您平常去一些還算大的私人醫院,不知道您有沒有發現幫您開刀的醫師其實連中文都說得不太好,只好一直跟您落英文,因為他/她不是在台灣接受醫學院的訓練的,因此才願意用比較便宜的工資來替您服務!!這個現象在外科,婦產科,甚至是以後的牙科,都可能越來越多,因為這些醫生培養成本高,如果這些人不能在年輕的時候賺回當初投資的成本,一旦老了其實眼睛不好了,也不能幫忙動刀或鑲牙了,因此這些人必須有一定的醫療收入,才可能讓他們能夠生存,很多人在過往都怪這些人薪水高,卻忘了這些人的工作年限是比我們短很多的!!有的人幸運的話繼續研讀轉型回學校教書傳承經驗,但大部分的人只是年華老去,最後很可能早一步趕快去海外就業,過往常流行國內護理人員去美國就業的事實,未來可能連醫師都是了!!因為收入比較高!!但只有普通能力而走不了的,可能一開始就不願投入相關醫護職位!!因此未來高風險但薪資很低或不足以彌補其養成成本者,將面臨人員極度短缺的問題!!!因此這個政策最後還是...全民皆輸!!目前二代健保只是利用雜項稅收來彌補其財務缺口,但並未根本解決要如何製造出誘因,來鼓勵優秀人才投入國內極需且目前與未來都已經出現人力不足或缺口的醫護人員!!所以我想問的是... 這是不是還是...全民皆輸??!!因為百姓已經多繳錢了,卻還是沒辦法得到跟以前一樣的醫療品質!!!過往的經驗是在陳先生第一任總統階段,因為全民健保的資源分配不均,造成大台北地區近200多家的診所與小型醫院倒閉,因為成本根本無法用健保所得的收入來得到補足,最後只好倒閉!!這是血淋淋的教訓,我的家人與家庭也在這個痛苦中掙扎了好多年!!

  馬英久先生總是高喊正義,但卻忘了三通之後很多的工作都必須變成跟中國勞工低廉的薪資做比較,當然我們的素質,有形與無形的產品品質都比對岸高很多,但企業老闆卻故意忽略這點,而不願多給一點薪水,但販賣時還是用比較高的價格賣出,只因為這些是MIT的!!試問政府注意到了嗎?又做了甚麼?? 

   馬先生忘記了很多人都是因為環境改變,因此拼著老命調整自己,去適應環境求一口飯吃,不管怎麼说這些人不需要政府養都是值得大家敬重的!!政府又何苦趕盡...??!!!

Hello there:

  這裡要談的是固定收益證券的信用分析!!

(A) 4C for credit analysis: Character, Covenants (affirmative and negative), Collateral, Capacity to pay

(B) 常用的信用財務比率:

  Profitability(ROE, ROA)

  Debt and Coverage Ratio: 

  1. Short-term solvency tests (the current raio, the acid-test ratio)

  2. Capitalization tests (financial leverage raios)

寫在前面:這個部分是Equity Valuation的最後一個部分!!再過來就是談Fixed-Income Valuation, Derivatives Valuation, Alternative Asset Valuation與 Portfolio Management等等主題,我們會在最後回頭談Econometrics 與 Economics & Finance!!預計各個部分多則3-5天,少則2-4天,預定四月底前完成!!坦白說為何需要retake...我是真的搞不太清楚,覺得又是另一樁黑獄了!!這世上本來就沒有甚麼公平,特別是對沒錢沒勢的人來說!!

Hello there:

  這裡主要談的是Private held Company的價值計算!!這個部分主要為Equity Valuation的應用,外加 Control premium 與 Liquidity premium的運用!!Private held company其股權集中度高,且缺乏流通性,相對上必須考量到大股東對於小股東的剝削(大股東有control premium,小股東有control discount),以及流通性不高的所產生的流動性貼水(liquidity discount)!!外加Private held company不如Public traded company其財報必須受到嚴格的審閱,可能並沒有會計師嚴格認證或審計上的檢驗,因此可能出現將過多資金投注在non-core operating business或者投入過多資金於公司管理階層的薪資上,以及可能未將Strategic synergy的效果做一個通盤考量,一但有public firm想購買它時,必須進行財報的重編,所以必須做normalized earnings的計算以及strategic or non-strategic synergies的考量!!對大企業來說,投資銀行偏好採用FCFF;,對於小企業來說,投資銀行偏好FCFE法!!

A. The requird rate of return calculation for private company:

  1.CAPM: E(R) = Rf + Beta*(E(Rm) - Rf)

  2. Extended CAPM : E(R) = Rf + Beta*(E(Rm) - Rf) + Size risk premium + Firm-specific risk premium

  3. Build Up Method:  r = Rf + Equity Risk premium + Size risk premium + Firm-specific risk premium + Industry risk premium

B. 一般說來private company valuation有幾種:Income approach, Market approach與Asset-based approach!!

Hello there:

  國光石化的發展是個大問題,目前背後最大的問題是地點不對,而不是該不該發展!!原因當然是,如果我們真的是以三民主義為發展主軸,發達國家資本,節制私人資本當然才是發展的原則,簡單的說,國光石化的主要目標是用新的七輕取代過往的已經老舊的提煉廠,一來新投入的設備可以淘汰舊的高污染的工廠,運用新技術降低污染,再者隨著舊廠除役,國家將出現產能可能過度偏向私人企業提煉的窘境,因此如果國家放棄新廠建設,將使國家在石油提煉上面將主導權交給私人企業!!我們也都知道即便是私人企業,其污染問題也是難解,因此政府能不能考量舊廠舊地直接進行除役與重新舊地重建更新設備的可能??一來維持該有的產能已維持國家的用油安全存量,再來也有與私人企業相抗衡的力量,以維持國內油價的穩定!!當然政府必須考量的另一個地方是私人煉解廠的資本大部份是跟國內銀行借貸,因此如果過度壓低其利潤,也可能傷害到國內不少公營銀行與私人銀行與資本市場中其相關證券與債權的價值;只是因為全球人口越來越多,很可能因為人們對於油的需求增加,使得未來提煉石油變成一個重要的金雞母產業,它的污染高但利潤也不低!!這是政府必須做的權衡與考量!!因為它確實在未來有非常多且明確的需求!!只是一但產能過剩,勢必將其賣給其他國家,相對上所需面對的風險也是高的!!因此在維持原來的就業,國家安全,產業更新與利潤考量等等,都是馬政府必須考量的地方!!

  個人的想法是:(1)能不能在其它地方再發展一個?(2)能否舊地舊廠更新?(3)對私人企業其債權與利潤的影響為何?(4)發達國家資本節制私人資本的力量在那裡??(5)過往我們做的都是別人不做的,因此才有利潤之所在!但其需要的資本與背後的風險也是必須考量的因素!這些都是馬政府必須考量的!!

  好吧!!我知道政府有非常細膩的評估過國光石化的成本與效益,大家也知道國光石化最後是要用來替代過往老舊且汙染嚴重的就輕油煉解廠,而新技術在良善的管理之下,相對上會產生的污染會比過往少,但問題是要蓋在哪裡?如果蓋在您家裡附近,您願意嗎?房價可能率先下跌,同樣的空氣中可能總是有奇怪的氣味,而且也不知道有沒有毒!!最重要的是過往輕油煉解廠因為很早就蓋好了,因此早就折舊攤提完畢了,繼續生產在會計上面只是繼續產生出利潤,但國光石化必須投入非常大的一筆資金,誠如前面所言,私人輕油煉解廠的資金成本是非常高的,其負債比也不低,因此它用了大量的外勞來降低成本,但國光石化為贊成者所支持的主要原因就在於它會百分之百用本地勞工,如此一來就產生兩個問題,第一個是人工成本相對會高很多,第二個是國營的效率一旦比私人的來得差很多,目前私人的廠都還沒有算是將債務還到一定程度,那國營的是不是會需要更久的時間才能還清債務??由這裡衍生出的問題是,那這個廠蓋的目的只是在提供就業摟??並不代表其一定會賺錢摟??而且一旦賺錢,照中油的模式是先上繳國庫,剩下的就分給員工,最後才開始清償債務摟??...但這些一切的成本都是新支出,而成本與折舊攤題等等都非常驚人,我們有把握一定有這樣的管理能力嗎?我想我們是有的,因為我們是用新的去代替舊的!!但要多久才能清償??我知道政府有做過很仔細的成本效益評估!!只是執行能力有沒有可能就是關鍵了!!再者,誠如前面所言,如果國際原油價格持續好久都是很高的,那輕油煉解廠自然是有很高的獲利可能性,因此多一座大廠應該是還好摟??還是我們該嘗試讓私人的變成半國營??讓其產生出的利潤歸於全民而非私人?因其債務是由全民的錢所支持的,為何私人能夠只付利息,但在景氣好時賺得大錢,最後但卻把汙染留給整個國家??如此一來國營是不是比較好??當然變半國營是鬼扯的,因為不可能...但其社會成本我們也知道私人的廠每年都付出好多敦親睦鄰的錢,若比照那這個新廠以後每年要給百姓多少回饋金??這部分的成本是否也有列入考量??因為我們已經是民主國家了,大多數的決策都要經過選票考驗,如果新廠附近的百姓不理性到每年就是要錢不然就亂投票,那社會還需要付出多少成本??還是該遷往比較不民主但效率高的國家??這些一旦大家想清楚之後,我想我們就知道該怎麼做是最好的了!!同樣的,這些都需要馬政府再跟大家溝通與再細膩的評估!!畢竟石油庫存是有國家安全的考量在的!!...

寫在前面:Residual Income與Eccnomic Value Added(EVA)起源於1920年代General Motor希望評估自身部門的獲利能力!!RIM適用於越到後期的現金流量與價值越難估計以及現金股利發放少或現金流量會隨著各種總體情況變動大的企業!!

Hello there:

  這裡從P/B開始談residual income對於企業價值的評價!!Residual Income Method相對於傳統的Discounted Dividend Method,期初的資金流入認列是比較多的,因此越到後面的terminal value對於RIM遠以DDM來得小!!相對上RIM適用於不發現金股利或將大部份的現金做為營運資本中的企業!!

  the value of firm = Sum of (Residual Income for each period discounted at required return on equity) 

The imprtant concept and implement principle behind RIM:

 RIM適用於(a)不發放現金股利或企業現金流量波動度大的企業(e.g.,高科技半導體產業等等),(b)預期未來Free Cash Flows為負值,(c)企業的終值(the terminal value)具有相當程度的不確定性,因此使得相當依賴終值估計的DDM與FCFM Mehthods相當難以使用!!而RIM的缺點在於當企業的B/S上帳面價值變動並非完全來自於I/S中Earnings的增長時,必須進行相當程度的調整!這與另一個類似的估計方法EVA=NOPAT-$WACC = EBIT*(1-tax rate)-WACC* Total Capital是相同的!!RIM適用於有實質資產且有其成長動能必須保留大量現金來發展的企業,因此RIM法在某些程度上面確實可以視為是DDM的延伸,意即在某些情境之下可以得到與DDM相同的結論!!而RIM是以企業股東為主的思考,但也可以延伸從公司所有利益相關者去思考,那時其所連結的折現率就是WACC (Stern company所發展出來的EVA即為一例!!)!!

 所需調整的項目包含(a) Capiatalize important R&D or amortize Goodwill將其加回類似EBIT(1-TR)項目,因其對於未來企業的Residual imcome與ROE均有相當正面的影響,(b)Operating leases一律改回成Capital leases,(c)將Deferred tax部分刪除只考慮cash taxes部分,以降低其估算造成的不確定性,(d)Inventory因為採用LIFO的調整必須改成FIFO並去掉LIFO reserve科目,(e)PBO的部分必須進行調整已反映future status of the plan(特別是IAS smoothing所造成的估計差異),(f)nonrecurrung items應被排除在Residual income之外,應其並非常駐項目!!(g)加入the cost of Strategic investment,因其對未來的residual income有正面幫助!!等等.....都是因為RIM法相當程度上面是擁有Dirty Surplus relation而非Clean Surplus relation的!!(詳見後面!!)

 Important issues:

Hello there:

  這裡談的是relative valuations Method!!P/B, P/S,P/E, EV/EBIDA等等均為重要的對比企業價值的方法!!

(1) Trailing and leading P/E ratios from the Gordon Growth model

  1. Po/Eo = (1-b)*(1+g)/(r-g) where b is the rentention rate and g is the growth rate

  2. Po/E1 = (1+g)/(r-g)

  the earnings-to-price is the reciprocal of leading P/E as

   E/P = (r-g)/(1+g)m which is also called earnings yield ratio...

  3. EPS(Earnings per share) = BVPS(book value per share) * ROE(return on equity)

Hello there:

 這裡要談的是如何運用FCFF與FCFE來評估企業的價值!!

 (1)One-stage (GGM-like) FCFF and FCFE valuation

   1.the value of firm = FCFFo * (1 + g)/(WACC - g)

    where

     WACC = MV(D)/V * r(D) * (1- tax rate) + MV(pref.)/V * r(pref.) + MV(E) * r(E)

    with

     V = MV(D) + MV(pref.) + MV(E)

Hello there:

  這裡要談企業的FCFF(Free Cash Flow to the Firm)與FCFE(Free Cash Flow to Equity),以及他們各自與CFO, CFI和CFF的關係!!!

(1) FCFF with I/S (Income Statement)

  FCFF(Free Cash flow to the Firm)

     = Net Income + Non-Cash Charge(NCC) + Interest Expense*(1- tax rate) - FCInv - Diff NWCInv

 其中

   Non-Cash Charge包含兩個部分,一個是Depreciation for the tangible assets與amortization for the intangible assets,因其並沒有實際的現金流入與流出,另一個是Deferred income taxes Asset/Liability的部分,Deferred item的減項(增項)就是FCFF的增項(減項),特別值得注意的是這些項目短期不會調整回到equity的科目,,因為如果為短期,則目前記入之後再過來又必須回沖,如此就失去了FCFF的穩定性,因此主要的考量點就在於這個項目是否為the persistent component of FCFF,如果短期會回沖回equity科目,則不記入FCFF,若否,方才記入;而FCInv則為新購買的PP&E (Property, plan and equipment).這個部分Capital expenditure的增項(因其為逐年累積的科目);NWCInv則等於Non-cash assets扣除Non-Cash,non-Debt Liabilities,Non-Cash,non-debt liabilities必須扣除notes payable與其他長短期的debt item,因其為financing item而非operating item!!所以一般Diff NWCInv = Diff Accounts receibles + Diff Inventory - Diff Accounts payables + Diff Accrued taxes or expenses (expense上升表示現金未付,因此得到保存!!); 所有內涵均為增量(incremental value)!! Also note that,If these cash flows are not expected to persistent in the near future, then we should not include them in the FCFF. (e.g. Employee stock options,as we receive the money, it is treated as Cash Flow from Financing instead of Cash flow from operating!!)

  因此FCFF簡單可寫為

Hello there:

  這是一個非常棘手的問題!!

  首先先不談奢侈稅,先談目前全球對於自身經濟衰退的處理方式,從中國開始好了,中國在金融海嘯之後,發現外銷廠商已經奄奄一息,因此緊急起動貨幣政策融通的方式,幸運的是因為過去外銷部份創造出大量的外匯存底,因此可以利用急速增加的外匯準備做擔保去增加自身的貨幣數量,而且如此一來也可以相當程度上面降低自身匯率升值的風險!!中國大陸在思考通貨膨脹,經濟成長,匯率與自身未來發展方向時,很清楚的是希望以自身薪資所得的增加來抵消通貨膨脹的問題,同時也不急於收回自身的貨幣數量,來維持經濟成長所需要的融通,當然因為不急著收回貨幣相當程度上面可能加劇通貨膨脹,但過度收縮貨幣卻可能讓經濟面臨硬著陸的風險大增,因此中國近年來已經慢慢將信用擴張為控制目標的貨幣政策,慢慢調整成為以通貨數量與其通貨乘數效果的評估,做為未來更進一步量化自身貨幣政策效果的目標!!這是非常好與進步之舉!!只是中國大陸因為經濟體會自我調整的地方畢竟不多,很多地方還是停留在由中央設定目標來進行的計劃經濟範疇當中,只是如此一來將大幅降低自身政策的有效性,特別是對於商品價格的控制,目前看來是蠻失敗的!!因為很多國營與大型企業,在大家對於食用商品原料預期價格會繼續上升下,積極參與囤積與賺取價差的活動中,因此唯一能夠做的只有盡量管理這些國營與半國營企業的盈利上繳國庫的內容或者是採用稅收的方式來重新移轉其所賺得的利潤,一但廠商發現是白忙一場後,才有可能盡量不參與政府積極管理深怕影響物價的相關商品價格!!只是目前中國的企業不只是囤積原物料,連糧食也囤積了不少,相對上是替未來氣候變化的預期作準備,也預期中國境內糧食價格的可能暴漲!!

  再談美國,美國在金融海嘯之後,發現過往的金融市場自我調節機能,因為過往物價與房價價格的僵固性嚴重影響到自身金融與經濟調節的力道,因此決心放任房價持續下跌,讓老百姓去面對未來比較便宜的房屋租金與房價,以使得其所得能夠重新配置到有成長性與就業多的產業當中,因此執意繼續採用QE的方式來進行金融市場調整,主要的目標在於鼓勵企業與投資者參與風險高的產業創新中,雖然此舉可能使過往體質不佳且不一定具有成長性的中小型或大型企業因為融資管道多而能茍延,但也因此鼓勵投資人幫忙進入風險性較高的企業融資當中,替總體經濟的資源配置做努力,簡單的說就是政府專門支持相對信用夠的房屋貸款市場,但因此讓高收益的市場所需要的融資與融通由投資人與擁有資金者來支持!!外加美國非常了解到日本的情況,因此日本花了兩個十年才讓房價與地價降低到可以承擔的地步,但美國只花不到三年就讓它跌到日本目前類似的情境,當然其中付出的代價就是非常高的國家債務支出,這點與日本是相同的,那就是盡一切可能讓企業能夠生存與擁有大量盈餘,但讓國家來承擔過往價格急速下跌所造成的損失,但美國與日本不同的地方是,美國在金融海嘯調整的過程中,相當程度上面非常重視財富分配的過程,簡單的說就是它非常積極在融通必須拯救的企業後,會等企業重新包裝上市之後,出脫手中的持股來彌補國庫因為過往救助所產生的損失,因此相對上目前國家相當程度上面鼓勵已賺錢且資產損失已經大部份回復的企業開始多繳稅,希望以此進一步降低國家的債務水準!!但另一方面卻並未完全停止QE的進行!!

  回頭談我們的奢侈稅,目前我們的房價相當程度上面因為大量全球的華人.西方與中東資金投入市場中而失去自我調節的力道,這當然是不好的,但很多時候我們談通貨膨脹與物價上漲,背後有一個很重要的力量就在於預期心理,如果大家還是持續預期房價是只會上漲不會下跌的,那自然會更進一步造成房價的僵固性出現(price sticky),這個部份在金融海嘯前的美國是可以見到的!!因此我們必須針對這個部份進行調整,簡單的說就是讓百性重新去思考是否房價也有下跌個三到四成的可能性,如此一來其房屋市場自我調節的機能才會重新出現!!再者,百姓在乎的不是房價的高漲,因為有屋者會因為房價持續走高而有預期自身財富增加的效果,相當程度上面在自身的邊際消費屬性上面會比一般沒有房的人來得高,簡單的說就是擁有資產的人會因為資產增值的預期而願意增加消費,因此對經濟不見得是不好的,但今天百姓抱怨的是財富重分配的過程當中,大部份的人因為薪資所得不足以購買資產,而失去了分配這些好處的機會,因此政府該做的應該是如何調整與設定新的遊戲規則,讓這些人也能參與與分配到這些好處,畢竟如同金融市場一般,市場的參與者本來就該有避險與投機兩者,如此避險者才能因為投機者願意參與而得到相對應交易的機會與好價格,政府過度打擊投機者並不見得是好事,反倒是該從如何鼓勵大家買屋置產下手,只是這個部份還是關係到百姓收入不穩定的部份,因此相當程度影響到房屋價格的穩定,總的來說還是政府做的不夠多,未能讓大家的薪資所得提高所致,因此政府該做的是選擇性信用管制與提高相關特定人的稅負,其實就已經足夠,一般性的稅負制定,可能使得總體經濟失去成長動能,也可能扼殺大家所以為房價緩步上漲的財富效果,最後影響到消費與投資,對未來的臺灣不見得是好的!!!

  目前外資對於本地的金融管理與老百姓的高額儲蓄以及過往我們很多的良善政策都是有信心的,這可以從目前新臺幣還在升值軌道當中可見一斑,因此政府該積極利用這些資金來發展自身經濟,盡量從金融市場著手,去思考如何讓這些資金能夠留下來幫忙我們發展經濟,那才是政府該做的!! 

 p.s.若您喜歡這篇,請參考我後面..相關於國光石化與馬英久先生應該做的事等文章!!謝謝!!

Hello there:

  這個部份主要是談企業在面臨自身成長與衰退到穩定期間,企業的現金股利發放對於企業價值的影響與計算!!

 1.先談Gordon Growth Model (GGM): Constant growth rate g with the required rate of return(r) > growth rate(g)

   Po = [Do*(1+g)/(1+r) + Do*(1+g)/(1+r)*(1+g)/(1+r)+ ......]

      = Do*(1+g)/(r-g)

    r = D1/Po + g as D1 = Do*(1+g)

 小應用:

  (1) (V(t+1) - V(t))/V(t) = [D(t+2)/(r-g) - D(t+1)/(r-g)]/[D(t+1)/(r-g)] = (D(t+2) - D(t+1))/D(t+1) = (1 + g) - 1 = g (growth rate)

寫在前面:這裡主要談的是 Absolute Valuation,以intrinsic value為比較重心,以目前市價(market value)相對於intrinsic value作為衡量企業價值over- or under-value的評量!!

Hello there:

   DDM(Discounted Dividend Model)是利用企業發放現金股利來作折現,爾後回頭計算企業價值的方法!

   Entrprise Value = Sum of (Dividends paid for each period discounted at the required rate of retun on equity)

 因此DDM是需要企業有穩定的股利發放,並且其股利發放成長與企業背後真實營收成長相符合,最重要的是DDM適合一般沒有對企業有控制權的小股東來計算企業價值所運用!!但若企業沒有穩定的股利發放政策,也或許因為企業目前在草創期,也或許因為企業在高度成長期因此必須保留大量現金來發展,此時企業的價值就很難運用DDM的方式來計算!!因此我們就提供了另外兩種方法:Free Cash Flow Method與Residual Income Method.

  Free Cash Flow Method主要有兩種,一個是Free Cash flow to the Firm (FCFF)相對應的折現因子為WACC,主要是因為關注的是企業整體包含股東與債權人所產生出的現金流, FCFF為Cash flow from operation扣除掉Capital expenditure(FcInv)與Net Working Capital(NWCInv);而Free Cash Flow to the Equity(FCFE)其相對應的折現因子則為 requird return on equity,主要關心的是企業除了債權人之外只包含股東所產生出來現金流,因此FCFE = FCFF - Interest expense *(1- tax rate) + Net Borrowing!!FCFF適用於企業的資本結構經常性的變動者,主因為企業必須經常採用負債融通的方式來進行融資,而FCFE則適用於資本結構穩定,且企業有能力支付現金股利的衡量方式!!最重要的是即便企業沒有穩定的現金股利支付,但企業的價值仍可用企業自身所能產生出的現金流來加以計算;一般說來Free Cash Flow Method適合有意控制企業經營與追求企業最後管理的股東去評估企業價值所使用!!

  若我們對於企業資訊有更深一步的了解,對於企業帳面價值的變動有更深刻的資訊,則我們可以從企業帳面價值所產生的機會成本扣除來考量企業價值,Residual Income主要是從Net Income中去考量,Residual Income (this period) = Net Income (this period)- required rate of return on Equity * Book Value of Previous Period,因此企業價值為各期Residual Income經過requird rate of return on Equity折現之後加總所產生出來的數值!!Residual Income主要使用在當企業沒有穩定的股利配發,或其股利配發與企業成長的關聯性不高,以及企業的Free Cash Flow在很多期間中均為負值時,此時採用Residual income法是比較適宜的!!Vo = Bo + Sum of (Residual Income for each period discounted by the required rate of return on equity), Vo為企業價值,Bo為企業帳面價值(book value)!

 (小結)在Mergers and Acquisitions中,通常採用FCFF method與Price multiples Methods來進行企業價值評估,特別是被購併者的企業!!而在Private held company中我們必須從企業價值可能是為特定者完全或大部分持有去思考,因此DDM是不能用的,相對上Residual Income與FCFF或FCFE比較能夠採用,因為沒有公平市價,因此Price multiples method也不太能夠使用,另外因為沒有公平市價,因此CAPM是不能採用的,其折現率必須用build-up method或是其他比如bond yield plus risk premium等方法去計算!!同樣的,我們還必須考量control premium與Liquidity premium對於企業價值的影響等等!!

Hello there:

  這裡要談的是 leading Price-to-earnings的構成要件!!

  <1>.先談P/E的重組與其背後的財務意涵:

  Recall that Po = D1/(r-g) = E1 * (1- retention rate)/(r-g)

   as Po = Sum of (Each period Dividends paid, with the growth rate g, discounted by (1+ r(required rate of return)))

  Po = E1 * (1-b)/(r-g) i.e., Po/E1 = (1-b)/(r-g)

  we define that P/E = 1/r + PVGO/E, thus we further decompose the forward price-to-earnings as

   Po/E1 = 1/r * [r*(1-b)/(r-g)]

寫在前面:本來預訂是先談Alternative asset valuation, Fixed Income valuation,Derivatives valuation與Portfolio management,但因為Equity valuation是財務理論應用實務的根本,因此還是照順序來寫,預訂一週內完成,其他部份預計各需三到五天完成,全部預訂最晚四月底前完成!!

Hello there:

  再過來談一下Equity valuation的觀念與技術!!Intrinsic value是企業在going-concern的情況下所需要做的評估,而評估的方法與技術有非常多種,美國人總喜歡談Graham and Dodd(using earning power with gorwth rate for the intrinsic value calculation)與John Burr Williams(the Present Value of cash flows under the opportunity cost of capital)!!而Liquidation value則是企業結束時所需考量到的!!Absolute valuation是在基於fundamental characteristics去考量到intrinsic value下的產物,比如DDM,free cash flow 與residual income等等;而relative valuation則是在與其他peer corporations進行P/E, P/B,P/CF, P/S等等數值相比較下的產物!!

  在進行企業價值評估時,總需要考量到大環境的變動,Michael Porter的五力就變得很重要:intra-industry rivalry,new entrants,substitutes of product,the bargaining power of supplier與the bargaining power of buyer!!!這都會影響到企業的價值評估!!

  回頭談企業價值的交易場所,有private bourse,public bourse與banks-formulated bourse等等,本地是將其分成公司制與會員制兩種,一般公司制比較偏向public bourse,而會員制比較偏向private bourse,台北的交易所是前者,而上海是採用會員制但其結算並不統一在特定結算機構,而是由幾個主要銀行共同參與扮演結算的功能!!而交易的撮合方式又分成是order-dirven與price-driven兩種,order-driven是沒有market makers,因此有central book主要採用的電子是撮合交易,但遇到block trade通常就必須利用盤後交易的形式進行;而price-driven則靠market makers來撮合,使用bid-ask spreads來當作價格與訊息傳遞的工具, 但沒有centralized trading book!以往前者是NYSE,後者是Nasdaq的交易方式!!目前交易所都是盡量採用有電子式的交易與有market maker來進行訊息與價格的傳遞與溝通兩者都有的形式以相互互補,NYSE即為兩種都有!!另有的是一個是交易時間採用market maker進行,盤後交易時間則是用order-driven自動撮合進行!!

  在交易稅的部分,若是海外投資的部分,海外的利息收益在當地課的利息所得稅,在本地可以得到抵扣本地的利息所得稅,而海外賣掉的股票收益,在國內則是需要依照資本利得稅的稅率去進行稅負計算!全部的稅負必須包含資本利得稅與利息所得稅兩個部分!另外幾種降低買賣股票的execution costs有program trading, internal trading, external trading, principal trading, agency trading, futures contracs的使用與indications of interest等等,其中principal trading:principal acts as dealer固然降低交易的機會成本,但其未能anonymous也可能增加執行成本;而agency trading則是brokers幫忙執行買交易,固然能夠得到最好的執行價格,但也可能產生高額的代理交易手續費!!而美國的ADRs交易有三類,第一類是在OTC交易且不必遵循SEC的規定去滿足財報必須有一定程度的公布以滿足要求,第二類是在trading bourse或Nasdaq交易,必須遵循SEC的規定滿足財報的公布規定,最後一類是在bourse中發行新股以ADRs的方式募集新資金,此類與第二類一樣必須滿足SEC的規定!!ADRs與股票的交易相同,主要目標在increasing international diversification但卻因此必須面對當地市場的匯率與經濟風險!!當然直接到當地投資上市股票的交易成本是比較低的,但若是在美國境內購買第二與第三類的ADRs,則因為有美國的SEC財報規定,相對上也因此比較安全與保守,對投資人有另一層的保障,但也因此增加的交易的成本!!另外以海外投資標的為主所發行的closed-end funds,其所交易的股數在一開始發行之後就是固定的,並不會因為後來交易所的買賣而有股數增減,但可能因為管理層的管理成本與監督成本不同或者因為投資海外標的所產生的各種風險考量,而造成其基金的目前交易市價以其Net asset value(NAV)有所不同,因此產生出價格的premium/discount!!至於ETFs(exchanged traded funds)則是另一種在交易所進行交易的投資工具,其交易的是一籃子股票構成的投資組合但卻在交易所裡面進行交易,一般其具有的好處不外乎其交易稅極低使其交易成本低,以及其具有能進行買空(long)與賣空(short)的交易策略!!Open-end funds則是能夠因為買賣而增加自身股數且其價格為NAV的開放式基金,其不在交易所裡交易,但其投資組個中的個股買賣是在原來交易所裡面交易的,其投資組合也能購買ADRs,ETFs與closed-end funds!!

   對於Return的計算,傳統上對於股票的報酬率計算包含:資本利得與利息所得兩個部分.我們需要這個Return的計算,主要在為了DDM,FCFF,FCFE與 Residual Income的折現率做準備,而Build-Up Method則是為了後面的Private Complany Valuation做準備....傳統上面計算the required rate of return的市場計算不外乎CAPM, Multi-factor Model, Fama-French Model with HBL and SMB two factors 以及Pastrol-Stambaugh Modeil with HBL,SML, and liquidity factors,而Build-up Method估算的是未上市公司(closed held companies)所需要的折現率,主要為the required rate of return for the private company = risk-free rate + equity risk premium (not Beta-like idea)+ size premium + specific-company premium, but exclude cotrilling and marketability of security factors(這兩個部分直接考量其對於企業價值(分子)的影響!!).這裡所謂的not Beta-like idea指的是beta被設定為1,因為我們將specific- compnay risk premium考量成為加項,而不是透過傳統的Beta做整體考量!!

 Beta drift and private company's levered Beta:

寫在前面: 這個部分與後面的Equity Valuation有相當重要的關係,主因當然是在關注到購併這個議題時,如何評估被購併者的企業價值是我們有興趣的,因為有時被購併者並不一定是上市公司,用傳統的DDM法(absolute valuation approach)與Price-Multiple法(relative valuation approach)並不一定是適當的,而因為企業總有財務報表可供計算,因此採用FCFF與FCFE的Discounted Cash Flow Method(absolute valuation approach),從其資產所可能產生出來的現金收益來分析,就變成是重點!!但若是上市公司,那傳統的price-multiple法(relative valuation method)就能夠使用!!因為這個部分應該與Equity valuation一起來看,因此我們應該將Mergers and Acquisitions當成為Equity Valuation的應用!!

Hello there:

   傳統上面,Equity Valuation一直都是財務實務界研究的重心,不論是公開上市(public traded)還是私有(privately held)公司,都是Equity Valuation的研究重心!!而Mergers and Acquisitions就是非常實際的應用!!只是Mergers and Acquisitions有興趣的重心在target firm 的價值是多少,因此在relative valuation法中採用兩種price-to-multiple的應用,一個是Comparable company analysis,另一個是Comparable transaction analysis!!而absoulute valuation法則採用FCFF-WACC法,值得一提的是,absolute valuation與relative valuation的差異在於前者會計算出一個intrinsic value,再以市價和intrinsic value相對照來判斷價格是over-valuation或under-valuation!!

  一般進行M&A的時候會考量到兩點,一點是用Asset purchase或者是Stock purchase,另一點是去計算其中的synergy effect,V(AT)=V(Acquire)+V(Targer)+Synergy-Cost.....後者還關連到是採用horizontal merger, vertival merger與conglomerate merger等等,其中的價值增減還與所在景氣循環的時期有關!!

  另外一些定義是必須了解的...

(1)Pre-offer takeover defense: Poison pill,Poison put,states with restrictive takeover laws,staggered board,restricted voting rights,supermajority voting provision for merger,fair price amendment, golden parachutes

(2) Post-offer takeover denfense: Litigation, Greenmail,share repurchase,leveraged recapitalization, crown jewel defense,pac-man denfense,white knight defense, white squire defense....

(F)小結

Hello there:

  美國近來一直對於自身房價的持續下跌感到憂慮,因為過往數十年美國的高生活水準,有不少確實是來自於房地產價值的增長與相關交易,但有趣的是這裡面透露了一個非常重要的問題,那就是當時很多高薪的工作是打那來的??很多年以來,還記得美國在1980年代是世界最大的債權國,那時的美國是儲蓄非常高的國家,但隨著金融創新與各式各樣金融工具的出現,似乎對於美國來說,因著過往的高儲蓄,確實驅動出一波新的金融創新與各式各樣高薪服務業的工作,只是這其中也透露出所謂的高薪服務業,是需要相當多有足夠資產的人因著自身的需求,才能夠驅動出來的產業!!如今美國已經相當程度國際化了!!隨著美國金融產業極為高度的國際化,多少也透露出因著如此,美國已將世界財富集中於美國的過往完全拋諸腦後,已將世界發展的動力從美國分散到世界其他的地區與國家,其實這才是美國房地產價格至今都無法回復的原因,因為如果高薪的工作越來越少,美國人目前在做的似乎變成是進一步降低自身的生活水準與生活負擔,簡單的說就是拼著老命也要想辦法打破自身物價的僵固性(the price sticky),並且嘗試重新尋找自身的立基!!

  其實我想美國人已經知道目前自身的利基在於自身非常富饒的農業,因為全球氣候變遷之下,外加美國長年都將高污染的工業大量外包給其他已開發與新興國家,甚至美國多年來都盡量不開採自身的石油,這種種都讓美國極可能在全球面臨糧荒的同時仍能自給自足!!只是美國過往的經營模式似乎也到了必須改變的時候,很多服務業在過度競爭之後,其實並沒有帶來高薪的工作,相對上反倒使得相關產業的工資是逐年下降的,最重要的是很多對於員工的健康保障與福利也因為過度競爭為理由,而被相關雇主所取消或減少,如此不但不能讓美國人善用全球資源提高自身的生活水準,反倒因為薪資所得無法提高但物價卻逐年增加,而造成自身薪資的無法實質成長,最終更進一步引發沒有足夠的資金或薪資所得能夠支撐過往的房租或房價!!

  因此美國目前面臨的困境並不在房價的逐年降低,而在薪資所得為何無法逐年增加??最重要的是美國會走向弱勢美元的主因就在於國家自身的負債實在太高,因此必須透過此一方式盡可能降低負債,此舉在過往幾年確實是有一定效果的,但也因此使得外來資金更不敢投入房地產等相關產業!!特別是在目前亞洲國家匯率相對美元普遍大幅升值的同時,相當多的資金都聚焦在亞洲的股市與房地產上面!!而美國進幾年來最重要的軍事工業,又無法因為自身近年來戰爭驅動的高度進步而能有相對外銷的可能,主因當然是沒有幾個國家能夠支應如此高的人員訓練與新設備維護的費用!!因為這幾年下來只有美國一直在進行大規模的軍事行動,全球其他國家都對戰爭這件事情興趣缺缺,英國人連航空母艦都拿出來拍賣,甚至日本人到今天有不少人連自己的國家都不太願意自救了!!因此高度有價值的軍事工業並無法透過外銷創造出更多的價值,但這個產業卻是目前美國最強最先進的產業,只是沒人有能力付出這麼高的成本來支付,除了美國自身必須花錢來維護之外!!但世界各國諸多的事情又無不需要與希望美國的介入!!

  或許美國該去思考是否要向世界靠美國保護的國家,收取佣兵費,否則過往這麼多的昂貴投資,似乎只是使得自身的負債越來越高!!而如此一來有可能使得大家以為美元或許還有再更進一步走貶的可能,除非世界幾個主要的美國債權國願意放棄部份對美國的債權!!最重要的是,我們都知道這些都已排擠掉美國自身發展所需要的資源與資金,但美國卻又不得不繼續走下去!!!

  目前美國面臨到的瓶頸,並不是其他世紀所能見到的,更無法用羅馬帝國來相比,因為羅馬帝國並沒有如此強大的貨幣做為自身融通的工具,別忘了亞洲大部份的國家所持有的外匯準備是美元與美國公債,這些都是這些國家進行自身信用再創造的基石!!那是這個世界從來都沒有見過的情況!!這也是全世界必須承擔美國債務與美元可能進一步再走貶的風險!!這裡面還透露出美國增加自身的不動產相關債權的融通,反倒進一步促使世界其它金融市場的大幅成長,最後還是如果有人能夠善用這個趨勢,最後還是可能替自身帶來財富與發展!!這裡似乎又透露出一個弔軌,那就是從來都沒有人想過美國人可能不還錢了,也因為大家都以為美國人一定會還,所以才敢用這個國家的公債來進行擔保,再去做自身信用的創造!!!

Hello there:

     股票購回與股利發放對於企業價值的影響,一直以來都是corporate finance的研究主題與重心!!從1980年以後,美國企業開始盛行stock repurchase,而漸漸不太喜歡發放現金股利,就在於稅制的問題!!而德國採用的是the split-rate system,與美國的double-taxation system是不同的,因此反倒使得企業喜歡發放現金股利!!但隨著經營環境的改變,企業越來越喜歡保有現金,也因此使得企業喜歡採用stock repurchase,主因當然是因為它是有彈性的,企業可以在發現自身企業現金有增加時,彈性購回自家股票!在1990年代後,英國與西歐國家也漸漸採用stock repurchase.

  Double taxation system : tax rate = corporate tax + (1- corporate tax) * individual tax rate

 Imputation system: tax rate = shareholder's tax rate

    而Dividends paying policy與企業價值的關係一直都是大家關注的,主因是大家想知道dividends policy到底對the cost of equity有無重大的影響,以及企業發放股利的多寡對於自身股價的影響為何??!!因此有Dividends irrelevant theory, Dicidends matter due to tax, Birds-in-hand theory等等!!其他的尚有stable dividends policy與Residual dividens policy等等!!!大家可以自行參考相對書籍!!

   這裡重要的不太多,

   (1)有一個重點是Target payout Ratio adjustment model

    expected dividend = previous dividend + expected increase in EPS * target payout ratio * adjustment factor

寫在前面:這裡談的是Nobel Economic Prize Winners Modigliani與Merton Miller先生在1950年代從古典經濟學中(Neoclassical Economics)所引申出來關於企業價值與其Retun on Asset(亦即Weighted Average Cost of Capital)之間的關係!!這邊必須特別提到Merton Miller先生,因為他是財務學界中非常重要的代表人物,他門下有一個非常重要的財務學者 Gene Fama先生,就是那個效率市場理論的提出者,而Merton Miller先生也是一手催生出Option Pricing Theory的代表,因為當Fischer Black, Myron Scholes與Robert Merton先生等人在1969-1974年之間拼命在推銷他們的Black-Scholes-Merton oprtion pricing valuation時,其實是處處碰壁的,先後被Journal of portfolio management等期刊所拒絕,要不是Merton Miller先生力保這個作品最後出現在Journal of Political Economics,這些人可能後來也都很難在MIT與Harvard等學校繼續他們的學術生命,並在最後替自己贏得Nobel Economics Prize!!當然Fischer Black這個最重要的人物,也是財務學界最具有想像力的學者,最後還是因為鼻咽癌而提早離開世間,未能等到得獎的時候,他死前最後還在寫關於Interest rate Options的文章,企圖從總體經濟學理與景氣循環理論中去找尋關於利率變動的真理,可惜還未能完成就去見上帝了!!不論如何,Merton Miller先生可以說是一手催生出美國財務學界的大功臣,也是Financial Innovation的極力鼓吹者,在目前看來似乎並不盡然都是好的,但在當時,若沒有這些financial innovations的出現,美國的金融業也不會走到今天世界獨強的局面!!因為有理論才會有交易,有交易才會有價值的增長與附加價值的出現!!

Hello there:

  Capital  structure與WACC的關係相當程度影響到企業的融資成本!!此處Weighted Average cost of capital就是一般談的Return on Asset (ROA)的觀念!!

  MM Proposition I 談的是沒有稅負,交易成本和代理成本之下,企業的價值與一般由代工小團體所進行的工作加總是相同的,換言之,個人在金融市場的借貸因為借貸成本為零,使得其效果與企業去借貸的效果相同!!因此企業採用負債融通與完全由股權來進行融通,對於企業價值是沒有影響的!!V(L)=V(U) L:levered, U:Unlevered!!

  MM Proposition II 談的是當有稅負或沒稅負時,但沒有交易成本與代理成本之下,企業的價值可以因為使用負債產生出稅盾而使得其價值隨著負債增加而增加,當然此處假定是沒有破產代理成本的出現的!!再給定r0,rd與tax rate之下,the cost of equity 會因為debt-to-equity ratio的增加而增加!!i.e.,在不考量到代理成本與破產成本下,ROE會隨著企業增加負債比重而有線性關係的增加情況!!

  (no taxes)   

   r(e) = r0 + D/E * (r0 - rd),其中r(e)為the return on equity,而 r0為unlevered cost of capital = WACC (here !! and it is a constant), 同時我們知道WACC與cost of debt(rd)都是定值! WACC = D/(D+E)*rd + E/(D+E)*r(e)

   V = EBIT/wacc (as the EBIT is the perpetuity,我知道這個部分是新加的,而且AIMA有參考我尚未發表的論文!!!)

我的愛:

  今天妳有點怪我把跟妳認識不久後的T..鑽戒拿去退掉,我想說的是因為我們那時的求婚之旅沒去成說,外加我試算了一下,想說這筆錢能夠先來繳房貸的,可以讓後面的成本省一點,當然我目前還在為房貸繼續努力說,外加我發現同樣的品質,其他家的價格只有T...的一半左右,都還是有GIA的保證書說,因此我想那就買別家的比較省了!!我不是刻意要退掉的!!我知道我可能太過理性了,總是謹守財務上量入為出的法則,因此總是很仔細盤算著怎樣能夠又好又不貴,已經養成習慣了,但我們的住宿部分我可從來都沒省過,如果妳跟我出遊,我們都是住非常好的!!因為我總是覺得吃跟住還是要好品質一點,難得出遊摟!!回頭談戒指,我後來買了比較小但品質高的,價格便宜非常多說!!原諒我總是如此理性!!

  我是非常愛妳的,因此我絕對不要妳跟著我吃苦的!!也不要妳心裡不舒服不愉快!!我不是兒童了!!我非常愛妳!!那天我叫了妳一聲老婆,妳好像還蠻高興的,臉上泛著淺淺的笑意,但又隨即回了神,似乎有點想要掩飾妳心中小小的竊喜!!今天妳又跟我說,如果真的要娶妳就絕對不能退貨喔!!我倒是有點吃驚,心想難不成妳有被退貨的經驗??當然是開玩笑的,希望妳別介意,如果真的有,那也是那個男人沒眼光,不知道妳的好,我想很多時候一個人的好與不好,都是需要別的人來解讀的,也因此懂妳的與不懂妳的就差很多了,以前我被一個女生追求過,她總對我說:"讓懂你的人愛你好嗎?"我搖搖頭,搞不太清楚她的意思,後來她嫁給了別人,聽說也生了小孩!到後來我還是不太知道為何她以為她很懂我說!總之,我是沒辦法的,因為我已經認識別人了!!那時比較理想一點,心裡面總覺得對過往的人需要給一個交代,只是後來還是因為了解到很多很多的差異,了解到終其一生可能我跟她都是雞同鴨講,這樣的人生太辛苦了所以作罷!!因此,在我遇到妳之前,我還真的是整整近十個年頭沒有真正去談過甚麼感情!!我說過求婚是有,因為厭倦了被人倒著追的生活,那時的我只想著好好做研究,但是或許是因為是T大的高材生,所以....總之,遇到妳之後,慢慢了解妳,其實我是不八卦的,因此妳的過往我真的一無所知,我只用我跟妳相處的時光與妳的作為來評價妳,我想光是妳願意陪著我,面對很多很多的苦痛,對我來說都是我很感激的!另外從很多事情上面,我也見到了妳善良與溫暖的一面,我總說我見得到妳溫暖我的地方,我總見得到妳的善良與對我的激情,我知道有時候妳瘋狂的想要我,有時是我瘋狂的想要妳,總之再寫就又是讓人臉紅心跳的場景了!!

  總之,妳跟我說我不能退貨摟,我心裡面想的OS是:"拜託!!我好愛妳的說!!也好謝謝妳愛著我!!"是的!!我非常感謝妳愛著我,愛著一個已經不太好的老先生,一個有時難免想太多的人,我總說我好感謝老天讓我愛著妳,也知道妳總是每天都想著我!!光是這樣對我來說就夠了!!我只想要一個我愛的女人能夠每天想想我好好愛著我,對我就足夠了!!我也總跟妳說:"我要每天都當著妳的面對妳說我愛妳,我要妳知道我多麼愛妳,我也好謝謝妳這麼愛著我!!"當我好想妳的時候,總會問妳的同事:"那我老婆勒?她今天吃飯了沒有?"因為我真的好愛妳的說!!我知道妳讀到這裡大概又是眼泛淚光了!!我知道妳的家人也很感動我這麼愛著妳說!!

  我愛妳!!我的Honey!!!

寫在前面:談到Capital Budgeting時,我們必須注意到在計算NPV時兩個非常重要的元素:After-tax cash flows以及thr required rate of return,這兩個部分構成了我們下面幾個主題,包含Capital budgeting, capital structure,以及Dividend policy for the corporate value等主題,以及到後面我們再談Equity valuation的幾個重要觀念!!!

Hello there:

  (1) 再來細談如何進行capital budgeting後的計畫選擇!!當兩個年限不同的計劃相比時,我們一般並不直接採用NPV值的比較,因其可能在NPV上佔優勢,但在IRR上卻是比較差的!!一般採用的是EAA法與Least Common multiplier法!!前者EAA法主要的想法為將NPV值當成當其的PV,然後求取

    Equivalent Annual Annuity

     = PMT(PV=NPV, I/Y = required rate of return, n = 原來計劃的年限)

然後比較兩個計劃各自的EAA值,以較高的那個做為選取的標準!!

  LCM法則是將兩個年限的最小公倍數求出,然後各自重覆重疊兩個計劃數次的現金流量到最小公倍數年限,然後求算NPV與IRR,我們將見到NPV大者其IRR也較大!!因此NPV大者為選取的對象!!一般說來當現金流量不是錢流出而之後都是流入,而是流入流出交叉出現時,總難免使得IRR與NPV可能出現不同的決策!!這也是我們再考量IRR時必須小心的地方!!

 (2) Real options valuation: Real options主要談的是Capital budgeting有彈性的進行tree-scenario analysis,因此能夠將其NPV做更深入的展現!!Real options面對的是Real assets的運用,與financial options面對的是financial assets是不太相同的,但計算的原則backward-looking calculation principle卻是相同的,主要還是對於未來的事件用tree來展現進行其options價值的計算!!!

我的愛:

  其實妳已經打破了我對女人追求的諸多記錄,一來我倒也不見得一定是死纏爛打的,再者我也一直覺得老天是很善待我的,它沒有讓我做成一生會後悔的決定,因為我過往的求婚除了妳之外都失敗,而仔細想想也好在失敗,否則我必然是個很成功的研究人員,但卻是個非常差勁的老公與父親,原因不外乎我根本沒有準備好要談戀愛與建立家庭,原因不外乎我根本不太知道甚麼是愛情,我說過對於以前認識的女生,我是真的一點"反應"都沒有,講得比較粗鄙一點,我連想像要去做甚麼快樂的事情,她們都從來沒有是我想像的對象,說來害羞,但確實是如此的!!因此一但結婚,我想大抵上一定是女方愛男方來得多一點,那我自然就為所欲為,女方大概一輩子都會跟我母親抱怨我父親一般,跟這個男生結婚的最大成就可能就是生出優秀的小孩而已,如果孩子不優秀,那就甚麼都沒有了!!男生既不體貼,也不會做甚麼家事,也不會很細膩的處理女人的情緒,那就是幾年前的我的真實寫照!!或許到今天....我還是被以為是這類的人!!

  也好在老天要我再多想一想,再多歷練一下,也或許我給人的印象是太過高傲與孤芳自賞了,其實真實的我是因為太內向以致於讓別人誤以為高傲,認識我比較久的人都知道我真實的個性是聒噪與愛管閒事,最重要是愛替別人打抱不平,最終是火燒到自己身上的無辜受害者!熟跟不熟在我的身上是很明顯不同表現的!我知道妳以前一定對我有很深的誤解,以為我是個好色且愛亂罵人的怪物,其實我承認我是有點澀啦!!但愛罵人倒是不盡然,只是妳沒見到每次我罵完之後,很多真正懂的人都會從善如流去改正,也因此我也算是這些人的鏡子吧!!所以我們能繼續了吧???還有問題嗎???我想答案是很清楚的,因為妳已經知道我非常愛妳了!!只是我還真不知道我把自己隱藏在虛擬的世界中這麼多年了,竟然還有人能認出我是誰說!!我是沒名沒姓沒照片的,這次去參加年會,還被老外拍了幾張,讓我現在想來都有點不太自在,我不是很喜歡....!!

  回頭談,我覺得妳還真的很了解與識貨,知道我過往一直沒有做甚麼偉大的事情...都有我的原因!當然可能是妳自己的猜想,也可能不知道是誰告訴妳甚麼,但是跟妳交往的這一年我倒也沒有刻意隱藏我自己!!對於關心的人與事情,我是很囉唆的!!所以妳以後可能得多容忍我把妳當小孩子碎碎念了!!因為我非常愛妳說!!外加我們有點年齡上的距離,這其實是好的!因為我還真的長得很慢很慢說,很多事情真的是到後來才比較懂,如果妳還是覺得我很白目,我想說的是那以前我應該是白目的平方次或立方次!!!因為我太專注在我有興趣的事情上面了,因此忽略掉很多很多週遭該重視的事情!!也因此一但我懂了很多事情的處理,以我過往的學習經驗,很多事情都能很明快與乾脆的處理好!!因為我是懂的,但過往我總是刻意忽略掉很多很多的人與事,女生被我氣得半死但我還在那裏慢慢發展我的東西是常見的,因為我根本搞不清楚原來她們要的是....!!因為我不愛她們摟,只好被當成是G了,如果這樣會讓她們高興點的話!!

  好了!!所以我們就該步入禮堂了,也或許妳能多跟我交往一陣子,再多觀察我一下,只是我可能還是老樣子,總是拼著命的想再成長與發展!!那就是我!而那樣的我....是非常專心愛著妳的!!!

我的愛:

  這幾天我確實是為了沒能和妳有更進一步的發展而感到沮喪,因為從我完成上一個大目標之後,我的目標就是把妳娶回家!!我知道這聽起來很好笑,我是個目標管理的人,所有的事情都是非常合邏輯的,我說過如果妳會離開我,那就早點告訴我,讓我開始準備難過的心情與其他,剩下的留給我自己就好!!至於妳如果期望我會跟以往的人再有甚麼,我想說我的心意已決了!!我是絕對不會再多想了!!當然我很歡迎有人還錢!!如果不,那就別再打擾我了!!因為我只愛你而已!!妳或許會問,我可能今天愛著妳,但也可能明天就不愛了!這點我是不會說一定不會的,或許會,也或許不會,但我是負責任的人,因此我想用婚姻將彼此束縛住,在婚姻之中,即便後來遇到其他人,我都能大方秀給她們看我的婚戒,與我有多愛我老婆的那套說詞,因此就自然免疫了!!這就是我急著娶妳回家的原因,因為我不想結婚的也來找,沒結婚的也來找,最重要的是...我都不喜歡...,我不喜歡長得像男生的女生,也早就過了青春期,對年輕可愛的女生是早就免疫!!

  或許妳會問難道我沒有甚麼大夢想嗎?我想跟妳說,其實以前臺灣大家小孩生得多的時代,即便是開一家小補習班都是非常賺錢的,也不會比大老闆們累積財富速度慢,而且責任也輕很多,相對上真的是行行出狀元!目前在臺灣的環境日漸惡化的情況下,其實做甚麼都是不太賺錢的,以前大家很窮,喜歡用零食替代正餐,因此即便是做零食的都很賺錢;現在大家重養生,零食都是碳水化合物,因此做零食的都是很難賺大錢的!!做餐廳其實也是,目前只能期待能夠搭著觀光的便車活下去,因此必須做觀光,但我們百姓的語文能力又不佳,只好做大陸觀光客,也因為如此,回頭做民生必需品反倒是最賺錢的!!再回頭談大夢想,我知道妳以為做學術賺不了大錢,但它是穩當的生活,我也能發展副業,也能做研究所以上的補習教育,也能想辦法寫一些教材出來,作為大專院校的用書,還是有很多發展性的!!做生意要控制成本,要面對人,有時還得喝酒應酬等等,那都不是我喜歡的,最重要的事我也沒有那個身體了!!選舉就更瞎了,我是能做技術官僚,但是叫我去選舉,我怕我的母親就會是很大的困難點!!我母親去過法院告過我傷害等等,因為她那時精神異常到非常嚴重的程度,而且我母親是重度身心障礙者,光是這個我就不太想選舉了,因為可能會變成對我跟家人都是二次傷害!!至於妳以為我是否可能支持其他的候選人,我想說的是除了宋先生之外我都持開放態度,因為這個傢伙反反覆覆的讓人很搖頭!!

  再過來妳希望我能買兩層的房子,我有考慮,只是除非是頂樓才可能是樓中樓,我目前的預算是有限的,我的想法是先幫妳家人買,然後房子就放在妳名下,我們可以先租幾年,等到原來這個房貸繳清了,我們再來買自己的房子!!這是我目前努力的目標!!我想也是兩全其美的方法!!凡事都是一點一滴,沒法一蹴可及,反正我們一點一點努力,總是會有很好的成績的,但前提是妳願意跟我一起努力,不能反反覆覆的想太多!!我一直想做網路教學,教考大學考研究所等等的課程,我希望未來妳能跟我一起發展這一塊!!因為我是有能力教學與編教材的,最重要的是解題能力也夠!!妳也能幫忙發展成人英文等其他語文類的教育工作!!我覺得這個是成本低但收益穩定的事業!!!還能以全世界的華人市場為目標說!!

  我愛妳!!妳希望的事情我只要覺得合理,都會去努力看看!!因為我真的很愛很愛妳說!!

財務會計剩下的部份等到corporate finance與fixed income和Alternative investment介紹完之後,或者我會在其中適當地方加入剩下的內容!!在此再次感謝我的老師Bone先生!!!我知道這次我不是很用功!!我想說的是,我前幾年已經學過這個而且做了近三千個練習了,因為某些原因,所以才...反正只能再努力就是了!!!這個部分除了資本預算之外,還包含了資本結構與股利政策對於企業資金成本的影響,以及企業購併的綜效計算等等!!預計是3月27日左右完成!!再過來先談衍生性金融商品與投資學的一些概念!!爾後談Alternative asset valuation與Fixed Income valuation!!最終將 Equity valuation當作最後重要的重心!!作為這個筆記暫時性的ending!!我會將原來Financial reporting and analysis中未完成部分與Equity valuation一起整合撰寫!!!

Hello there:

   本節談的是資本預算(Capital budgeting)!!先談幾個資本預算背後需要的觀念,再來就開始談幾個重要的例子......首先是sunk cost的觀念,這個部分是不能計算入Capital bdgeting的,另外financial cost的部分已經包含在required rate of return中,因此也不需要再另外在Capital budgeting中再計算,至於Capital Bidgeting最重要的兩個觀念,不外乎就是NPV與IRR時,這是我們必須再另外計算的,最終當然是以此最為投資與否的決策根基!!!

(1)全新的計劃其背後的資本預算:新廠建構,在到期時賣出...值得注意的地方是 the required rate of return可以用比較法,CAPM法,或是其他求算要素成本利率的算法,來幫我們求算計畫的Net Present Value !!折舊一般都採用MARCS系統的計算值!!

  Initial outlay= FcInv + NWCInv

  其中FcInv(Fixed cost investment)包含購買後的運輸與組裝成本,以及其它讓其可以運作的必要支出,這個部分必須與Sunk cost做區別!!而NWCInv(Net working capital investment)則為非現金支出的current assets 減去 非現金支出的current liability,

i.e, NWCInv

   = Diff. non-cash current assets - Diff non-cash current liabilities

我的愛:

  我們得快點成婚了!!如果妳願意的話,我願意盡一切努力去照顧妳!!我還是希望妳能了解到,我是支持D黨的,那是一個理想,希望臺灣會更好的理想,過往有人走岔了,但不代表著那個理想不應該被實踐,過往有人走族群是不對的,但那不代表著這一切就該繼續如此下去!!政黨輪替,天經地義!!我不怕被打壓,我只怕沒有被公平對待!!我想每個人應該都跟我是一樣的!!

  希望我對妳的看法是對的,覺得妳不是愛錢的人,以為妳也是個有理想的人,我總以為當初你會愛上我的原因,不外乎就是我是很有理想與原則的,以及創造力與實踐能力的!!當然可能長相還是有點關係,我算是還...!!不論如何,我認為妳是個很好的女人,這也是我願意抱著考試或其他事情被耽擱了,但仍願意盡一切可能陪伴妳的原因,我愛妳,也只愛著妳而已!!那是我不會改變,至少目前是如此!!一切的一切都可以再重新做,只要有時間與金錢和能力,但愛沒辦法,錯過了就是錯過了,因此過去的真的就過去了,這也是我無法錯過妳的原因!!原諒我,我非常愛妳!!

  妳家人又跟我提房子的事情,我能做的就是換摟!!目前市面價格紊亂,很明顯投資客已經把很多地方的價格炒作到脫離百姓所得太多太多的地步了!!也有人以為如果強力管制,其他相關產業的也活不下去,但是....這真的不是炒作到如此地步的藉口!!!如果政府有魄力,就一次收購掉投資客手中的房子,至於價格的部分就是盡可能接近原始買入價格,而且從銀行端下手,讓其貸不到任何資金做投機,最後就是對其個人進行更嚴格的信用管制!!這是唯一能做的辦法了!!因為寧可得罪一部分人也不要讓全民痛苦下去,最重要的是政府應該讓房子的公設屬於住戶管理委員會,且其是不能過戶給個人的,也不能轉換成坪數來進行交易,每個房子的公設就是屬於全體住戶的,住戶必須被強迫加入住戶管理委員會,而這個部分是不可以被交易的,但其權利能夠被轉換!而住戶管理員委會的成員就是原來有設籍的住戶而已,其他人不能參與!也或許住戶的管理費用就與所持有公設的比重是有關的,政府該定一個公式讓大家能夠作範例,持有多者多繳一點,也證明其權利是較多的,因此轉讓的權利價格就會比較透明!!如此一來,房價才不會被炒作得更厲害說!!政府該做的事情真的事太多太多了!!!才不是目前的課稅!!也或許真正落實公共住宅政策,真正去做提供百姓住房,讓百姓選擇是跟政府租還是跟民間租,用公辦民營的方式做!!只是....目前連台北市的萬華都做不了...實在不知道..政府如何解決過高房價的問題,美國的方法是讓它大跌,大跌到財富整個破滅掉,銀行倒閉,政府接手銀行的重組!!政府有無魄力趁此將這些....銀行公有化!!都再再考驗政府的魄力!!

We cage our souls in the deep blue sea

The sea is so deep that no men reach

The cage is so tight that women  knee

The souls are so dark that children weep

We cage our souls in the deep blue sea

寫在前面:這篇有點像是鸚鵡之言,因為已經說了好多次了!這是我未婚妻說的冷笑話!!借用一下!!

我的愛:

  我知道妳有點在乎一些我不太知道的事情,可能原因坦白說我還是不太明白;不過我想這次妳選擇我之前,應該有把我的身家做還蠻完整的調查!我知道或許一開始妳是受人之託,好像是要完成一些既定的目標,而很多人其實都只告訴了妳關於在他/她們心中所以為的我,最重要的是我當初一直相信妳是有受過高等教育的,相對上比較不會受到他人的言詞煽動,可能還是想得多了點!所幸的是,在妳的面前我是透明的,我也盡量讓妳盡可能可以見到我,原因當然是我得讓妳的安心度更為提高;特別是在一開始妳一直覺得我是非常熱愛政治語言的人,總愛罵罵當政者,總愛批評這世界!而且妳也總以為我是很好笑的與搞笑的!其實妳覺得我搞笑的部分,坦白說真的是我每天平常的生活,我的生活趣味是有的,因為得用這些來對抗母親心情不好時,因此發展出各種有趣的生活方式!!只是後來妳大概也知道很多的別人以為,都只是partial true,而非totally true,因為她們這樣那樣說,還是有自己的目的在!只是我是不太管這些的,這也是惱怒這些人的地方吧,但我...就是這個臭脾氣!!坦白說我是連國內報紙根本不看的人!所以我不會受影響!我只看專業的....!! 

  今天有兩件事情是妳比較不開心的,我猜啦!!第一件事是關於我的網路財務筆記的部分,我知道妳覺得我不該完全無償的寫出這些,因為即便對岸或其他國籍者不懂繁體中文,還是可能透過網路翻譯工具了解到我寫甚麼,這對於考試或多或少都是有影響的,但我想解釋的是(1)我已經用非常精簡的方式撰寫了,要能夠了解我寫的其實還是需要一點程度的,不是一般人能夠在一時之間就變得非常懂的;(2)這是專業的稿件,一定要有專業的人才會了解到我從原始的文件中,已發展出新的與可應用的...方式,只要妳/你細讀與思考,就會知道其中的趣味與深度,那絕非業餘者所能理解!!(3)當初設定這個系列專欄的目標其實沒想這麼多,哪有分甚麼給業餘者能讀的文章,主要是我對妳的深情告白記錄,也不太管專業者能夠閱讀與思考的內容是啥,因為這些東西很煩雜,因此就盡量長話短說,結果就變這樣了!!我想我的Blog是恰巧都達成上述三個目標的!!看似有點雜亂,但卻是對於世事分析的深廣與對妳的情愛都在這裡了!!第二件事是妳還是不太希望我去歐洲上課,這點我還在考慮,機票跟住宿也還沒訂好,成本還不知道多少,去的話一定是會把妳算在內,不管妳能不能同行就先算進去,妳不跟我去的話我又會崩潰了!!如果目前試算太貴的話,因為六月我有重要事情要面對,可能就延到六月之後看有沒有新的相同課程外加能夠便宜些的生活價格能夠....!!因此都是未決定!!其實我是把持的住自己的人,所以妳不必太擔心我有無豔遇!!我不知道妳是不是有哪些先生小姐跟妳嚼舌根了,但我說過,對於三十歲以下的女生,我真的是當她們是年輕的孩子!!對於年長的女性,我都當她們是媽媽跟姊姊說,當然我比較像弟弟,大家喜歡照顧我就是了!!如果還有其他的人與事,那我就不太知道妳為何惱怒了??!!!因為我不知道....外加我還蠻忙著準備很多事情的,要寫的財務筆記落後一大截說(這個筆記真的是我的嘔心瀝血!!因為是經過我的大腦再編譯與思考整理出來的作品!!),外加要投的稿子到現在還沒處理好說!!又拖了一個多月了!!

  還是今天妳很不舒服??如果是這樣,那我就真的不太知道該怎辦才好!!我可以幫妳介紹一些還不錯的人幫妳看一下!!只是我不是專業醫生說!!!不舒服要多休息,最重要的是我知道妳可能吃的方面要多重視一下,因為妳的腸胃不好,原因當然是壓力大,妳又要求完美,其實不要太要求完美好不好,妳已經很有經驗,只要將該做的做好就好,不要對自己太苛刻!!我比較希望妳能多休息一下!!反正妳不高興我就逗妳摟,我是很愛在妳面前罰跪摟!!只希望妳能心裡舒服一點!!

  我不知道該如何給彼此安全感受,但我知道我們確實不是從朋友開始交往的,而是直接進入比較像是愛來愛去的階段,剛開始妳可能只是敷衍我,想我大概瘋瘋的,一下子可能就移情別戀了,其實...我真的是瘋瘋的,只是...我只有見到妳才有"反應",到現在原因還是不明說!!當然醫生可能會說這是正常的反應,但是對其他女生為何動物性消失??我想大概只能說我年紀有點大了,被後天的教育給洗滌掉了!!外加我一直手邊都有其他努力的目標說,沒空想這些!!另外回頭談朋友這件事,我覺得我們已經可以跳過那個階段了,因為妳的部分別人都幫忙看過了,我想要有甚麼問題早有了吧,所以也沒甚麼好大驚小怪的;而我的部分妳已經都知道了!所以從朋友開始交往是不太需要的,因為彼此的熟悉度已經極高;最重要的是我一直很刻意要讓妳知道我在哪些情境下是會出一些狀況的以及大概有哪些!!原因就在於我們不是從朋友開始,也沒時間讓你慢慢探索我的生活,而我去探索妳的就更難了,我花了很多時間讀妳寫的文字,但因為有點年代久遠,所以可能資訊還是不足!!因此我就盡量表白,其實我也都沒有刻意隱藏自己情緒與生活,最重要的幾個未來與現在努力的目標要讓你全部知道!!主因當然是我對妳是以結婚為前提,所以要快點讓妳看看與決定我們的後續劇情該如何發展!!我也很想跟妳從朋友做起,但那要很久很久,妳我都有各自工作要忙,真的是沒有閒工夫再來一次,而我們過往都受傷頗重,因此都很小心面對,如果這次沒處理好,我想我大概又要休息十年以上了,坦白說到今天我還是不太知道當初妳受了甚麼傷害,老外說妳很poor就是了,我知道又是個double meanings!!只是這次我是掏心又掏肺,還真沒想過妳沒嫁我會如何,到現在還是想著婚後要如何如何說!!只是,我希望妳也能盡量將工作與生活分開,要多休息,特別是女生的....,因此妳身體不適的話就比較麻煩,而不巧我長大了,以後會對這些事情多留意一點!!那也是我比較擔心的部分,因為我非常愛妳!!所以我們是不太需要再經過朋友階段,但也絕非只是相親而已,我承認當初比較像是相親,但後來我都很誠實展現了自己,也冒了沒有保護自己的風險,但我想這是必須付出的代價!!最重要的是我還是會變化喔,只是在生活上面可能就不太大,妳也知道我為了要娶妳過門改變了多少,因為我是成熟的人了,總要為了生活與一切做準備,而我確實在準備心情與其他一切要來養小孩與煮飯照顧妳等等了!!所以....就這樣摟!!

  另外妳別管別人說甚麼,因為我愛妳的前提就是...不管妳的過往的!!那是我們一開始就已經說清楚的,我也沒問過的,就代表不太想知道了,因為我相信妳已經為那些事情受傷太久太久了,覺得妳該放下它們了,跟我現在在努力放下過往學術界中諸多的不愉快是一樣的!該放下它們了!跟我一起走向我們的人生了!!

  我愛妳!!我的Honey!!!記得別一直開我玩笑啦!!我愛妳!!

當  我凝視  妳的眼

我知道  愛  沉  淪

我說過  過往見  妳

好似參加  我愛紅娘

妳扮  主持  而  我

飾  來  賓  雙  方

而  今  主客  易位

我  變成  惡魔主持

  在過往許多的日子中,當很多男生因為跟女朋友或老婆吵架而無法get laid時,我或許正在想我的程式那裡寫不對,當很多家庭正在為小孩的學費傷透腦筋時,我或許正在傷腦筋我那個數學式沒寫好所以有些推導不下去;妳知道我寧願自己是前一個場景的主角,而非後面這個情境的參與者,別對我說妳見不到我的未來!!因為這些都已經....我知道我失去了甚麼!!

  這幾天腸胃炎,頭痛胃痛的要命,腸胃完全失去功能到一直在拉肚子,這就是過往十數年,每隔幾年,在拼命工作之後,總會有的情境,那似乎是我唯一跟真實世界有比較密切聯繫的地方!!每天工作超過十幾個小時是很正常的,每天煩惱手邊的工作沒能有進展也是常態,這裡焠煉出一個也不知道算不算是正常還是...的人,我常說大專院校的科目與過往訓練相關者,大概是不太需要好幾天來準備的,需要準備的就是如何表達,但教材內容的深度與廣度,以及教材順序的編排,大抵上都是可預期的!!我多麼希望我是一手抱著小孩一手抱著奶瓶的在那裡做準備,而非是兩手空空完全不必做任何準備的...在那裡想等一下在那個段落要加入一個冷笑話!!或許那是一個很大的反差與對比吧!!

  有時我常想到這裡只能繼續往下走了,疲倦也罷,心冷也罷,只能繼續走下去了,多參加國際研討會,多與有經驗的人就教,才能有一點小小的成長!!只是當年紀漸長,心思確實是更加單純,但上述情境也就....我知道這或許不算是完整的人生,但它是我的,無比真實的人生!!

  也或許那天當您坐在我的課堂上,聽我侃侃而談統計史裡面原來赫赫有名的統計學家竟然是個精神病患,或者是個偏執狂,也或許...飽受疾病所苦!!??而在財務史裡面的財務學家竟然是個喜歡玩電動玩具整天不愛工作的人以及....??!!與經濟學裡面的諸多關於人與事的小故事,請您不要搖頭嘆息,因為您正在學的東西就是這些人的努力!!而當您正在佩服我博學多聞,當您正想著這個老師果真有內涵,或許在我的內心深處,稱羨的是您目前正在為孩子下學期的學費發愁,正在為昨天答應要幫老婆買一個包包的經費不知打那裡來的煩惱,而我....確實還衷心期望....我是後者!!